【摘要】
从机构高仓位水平上看，并不认为国内经济存在显著风险，但边际加仓空间有限，决定了市场行情将强烈依赖于北向(潜在1000亿新增)和场外资金的进入(新基金发行、活跃资金的入场)。
(资料图)
上半年由于科技和AI行情的火热，机构也顺势增仓了科技成长，减仓了电新、饮料、医药。饮料尤其是白酒的拐点可能到来、医药已经底部止跌，预计下半年都将有所修复；电新的总持仓依然较高，阶段性的反弹容易、板块性的拉涨较难；TMT机构因为介入较晚、股价相对位置也较高，在缺少里程碑式进展前(例如政策推动和AI发展方面)，暂时将维持弱回调格局。
从反机构的思路考虑，机构基本零配置大金融、地产、商贸零售，这几个板块反而容易成为市场活跃资金拉动的方向。机构始终配置较少的周期类方向，也由于库存周期反转的预期，出现了产品价格看涨的利好，下半年也会是投资主要关注点。
公募基金总仓位调降但仍处于绝对高位
二季度基金的总仓位相比一季度有所下降(-1.3%)，我们认为主要是因为4月份宏观经济数据的减速，导致5月初开始指数在见了3419高点后开始震荡下行。以此引发的经济预期的下调，也导致机构做了总仓位的调降。但从仓位的相对位置上来看仍处于2015年以来的高位，延续了2019Q1以来的震荡上行趋势。
以此反推机构对于宏观经济的预期，并不悲观。表明Q2机构普遍未对长期的宏观经济和市场走势进行重大的调整，只是基于对短期风险的规避和复苏程度的延后，做了总仓位的小幅下调。机构仍期望能够通过时间上的坚持，在后续再次获得空间上的表现。
然而，从另一方面来看，基金的高仓位也预示着，如果新基金发行依然没有起色，机构也难有大量的加仓空间。即至少在近期，市场仍将是存量博弈的格局。再考虑到类似年初1月份外资的短期大幅流入也比较困难，市场机会仍将以结构性的拉涨(比如之前的AI行情)、或者板块间的轮动跷跷板为主(比如近期)。
对于北向(外资)的态度，实际数据其实要乐观的多，历年来北向保持了持续流入的长趋势，即使在贸易战和疫情期间也未出现重大的流出。虽然今年2~7月未看到北向的明显增仓，但我们认为下半年随着经济形势的转好，北向可能仍会有1000亿左右的新增流入。高盛在7月26日发布的一篇最新报告中，已经认为“做多中国的时间窗口开启”，并对沪深300给出了12个月看涨15%的预期目标。
公募基金的配置风格有所变化
二季度偏股型基金降低了对金融地产、周期、消费的配置比例，医药持平，大幅加仓了科技成长风格。这主要是由于二季度以饮料为主的必须消费出现了基本面方面的利空，销量和产品价格均低于年初预期。而以数字经济、AI为代表的政策和产业预期较强，推动机构加仓了科技成长风格。
从总体配置上看，基金保持了消费、医药、科技成长的超配，显示机构依旧不看好传统产业，依然青睐具有稳定成长性的消费/医药和高成长性的科技类。对下半年的风格展望方面，可以遵循三个层面的博弈思路:
1、从顺机构的思路出发，消费和医药的Q2跌幅明显，而机构并未降为低配，表明下半年即使消费的基本面没有大幅的改善，也可能会有股价的相对修复。继续大幅下跌的可能性和空间已经不大，因为已有促消费政策方面的利好出现，只是在基本面上的效果反应尚需等待。
2、从反机构的思路出发，下半年非机构的资金，可能会拉升机构极少配置的金融、地产、周期方向(类似上半年资金主拉机构低配的TMT)。这些方向近期出现了众多政策和基本面方面的利好，比如对地产政策的放松、“活跃资本市场”的提法、库存周期的反转预期，等等。
3、同样从反机构的思路出发，机构加仓的TMT板块以及机构并未继续大幅减持的电新板块，依然难有大幅的行情。阶段性的明显上涨可能会有，但持续的新“抬轿”资金进来推动，则需要非常强的产业进展、基本面预期或者业绩超预期去支撑，而这些理由目前都能见度不够，缺乏确定性。
从大小盘的角度上来看，二季度机构对于科技成长风格的加仓，主要青睐中盘股，对大盘股略有加仓，对小盘股略有减仓。大盘股的增仓变化可能主要来自于三大运营商，而中盘成长股主要是对TMT(AI)的整体加配。因此至少在二季度，机构尚未对于中小盘占优的风格观点有明显调整，且这一判断在下半年也大概率能得到延续。
行业增减配：体现了行业基本面的边际预期变化
二季度结构性行情中表现较好的是中特估和AI，机构的增仓配置也主要集中于通信、电子板块。另外家电、汽车、机械也增持明显，其中部分与机器人、无人驾驶的AI逻辑延伸有关，另一方面也可能体现的是可选消费在下半年的弹性预期。
与可选消费形成反向的是线下和必须消费，即食品饮料、休闲服务、交通运输、农林牧渔这几项减持较多的行业。这是由于在Q1反应完疫情放开的利好上涨后，机构已经明显兑现和减仓，后续经济的增速预期转入可选消费。
下面我们对各行业的基本面变化情况略作展开：
1、食品饮料尤其是白酒的减持幅度较大，除了估值仍不够便宜外，也在于行业基本面存在短期和中长期的不利因素。二季度白酒动销差、价格出现了倒挂，但近期情况已开始有所好转，特别是外资加配时对白酒的短线拉动作用较强，预期三四季度内资会有小幅增配。从中长期来看，消费降级和人口问题，都将成为白酒的业绩和估值的制约因素。
2、有色、化工、钢铁、煤炭等周期股，整体略有减仓，主要是受到原油等大宗商品跌价的影响。但是站在目前时间点，考虑到库存周期的反转预期，以及油价等商品价格开始上行、基建地产边际拉动的预期，周期类板块有可能在Q3存在一波基本面修复行情。
不过机构届时可能仍不会大幅加仓，可能仅会做小幅跟随，因为参照历史来看，钢铁、化工、采掘的配置比例都不会很高，目前的分位数已经处于中等位置。
3、电气设备方面，机构虽然在Q2继续有所减仓但相比Q1的减仓幅度已经小了很多，且整体仍处于超配。这显示了机构对于电新的业绩和景气信仰并未被板块的持续下跌改变，依然期待能在下半年或者更长期的持股周期中获得相对收益。
4、医药依然是除了电新、食饮以外的机构第三大持仓板块。考虑到医药已经跌了一年，很多股价处于底部横盘位置，在下半年也存在较强的向上修复预期。这有可能给机构带来明显的被动收益，使得配置比例也有被动性上升。市场活跃资金对医药的兴趣也在提升中，尤其是机构并不关注的一些中小个股，容易在主题或事件的驱动下成为焦点股。
5、至于TMT中的几个板块，机构上半年由于反应滞后而有所错失，目前看核心配置还是集中于电子/半导体板块。兼具AI、信创、周期见底的理由，部分产品例如面板、存储、芯片等已经有了涨价预期，下半年有可能在内外基本面合力的驱动下，出现业绩的拐点和估值的继续放大。由于机构对电子板块的配置分位高达90%，后续主要的担忧可能并非在基本面而是资金面。
总体来看，二季度部分基金从原有的电新、消费中切换出来，追逐了AI/数据要素/信创推动的TMT，但考虑到TMT的相对位置已经较高，机构难以继续大幅加仓。同样，电新和消费已经跌幅较大，机构也难以继续大幅减仓。缺少增量资金进入的前提下，基金再做行业间的搬家式切换很难，在下半年对板块的行情影响也将趋弱。
个股集中度
二季度偏股型基金前10、30、50、100大重仓股持股市值占重仓股持股总市值的比重分别为18.5%、31.4%、39.1%、52.7%，各个口径下的持股集中度均持续回落。说明市场机会较为分散或分歧，机构在前期的白酒、新能源抱团后，未形成更强的新一波抱团主题。
从加减仓金额排序上，可以看出：宁德时代/璞泰来横盘但是机构继续加仓；中兴通讯/工业富联/新易盛因为AI而获大幅加仓；隆基因为硅片跌价被减、晶澳科技作为下游受益被加；白酒股、金融股被减仓；药明康德因为业绩被减仓。
参考资料：
20230722-光大证券-策略周专题（2023年7月第4期）：偏股型基金二季报点评，仓位下降，继续加仓TMT
20230726-银河期货-2023年二季度公募基金简析
20230725-德邦证券-权益市场资金面周观察（7月第3期）：走出磨底的良机渐近
20230722-兴业证券-基金二季报的五大看点
20230722-民生证券-2023Q2基金持仓深度分析：切换艰难，等待主线
20230723-西部证券-2023Q2基金季报分析：从基金二季报探寻行业加仓空间
本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：侯文涛（登记编号：A0740620100007）
