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核心观点：90年代末至2011年为日本经济停滞甚至下行阶段，期间在经济、房价、消费、人口等多方面变化下消费降级趋势明显，其中：1）99年日本平价服装代表优衣库异军突起，但优衣库不仅仅是平价，更有持续的面料创新作为支撑，在ABC战略下，摇粒绒等高性价比产品引爆需求，通过面料创新持续打造爆款是优衣库的核心能力，2011年后海外尤其是中国市场取得成功，至2018年海外营收已超本土；2）专业/大众运动需求相对平稳，经济下行对滑雪等高端可选运动冲击明显，出海成为各家新增长点。

90年代后的日本经济、人口及服饰消费变化：1）经济：90s日本GDP增速放缓，98年出现负增长，至11年相比高点下降8%；2）房价：日本房价指数1991-2011年下降42%，房价下行先于GDP下行；3）收入：两人及以上家庭可支配收入1997至2011年降幅达15%、高于GDP降幅（8%）；4）消费：家庭年消费支出2000-2011年下降11%（与同期可支配收入下降持平）；5）人口：在95年代房价泡沫破灭之前（75年开始）生育率已快速下行，致90-10年0-19岁青少年减少30%、20-39岁减少5%、40-59岁减少7%、60岁+增长81%；6）服饰：98年日本经济下行后消费降级，日本服装CPI在1998-2011年间下降12%（高于同期CPI的4%降幅/凸显可选属性），日本家庭鞋服支出2000-2011年下降30%。从日本家庭消费支出占比来看，服装类占比下降明显，鞋类平稳，鞋类更为刚需。

品牌鞋服分品类来看：

1）以优衣库为代表的日本平价休闲服装成为主流，但优衣库不仅仅是平价，更有面料创新、降成本和低SKU、高周转：优衣库1991-2001年在日本本土市场快速增长，期间门店数从29家快速增长至519家， 98年ABC战略下，通过和日本化工公司及中国制造商合作将摇粒绒价格从5900/4900日元降至1900日元，此系列产品销量98年200万、99年850万、00年2600万件，摇粒绒成为爆款。

通过面料创新持续打造爆款是优衣库的核心能力， 如HEATECH 保暖面料、AIRism透气面料等。2001年优衣库进入海外发展，2011年海外增长提速，2018海外营收超过本土，其中中国贡献海外近半营收。优衣库初期以男装为主，受益于高性价比女装需求增加，日本本土女装营收占比从FY98的5%提升到FY13的49%。22年底优衣库门店数量近2400家，店均面积1100平左右。疫情前库存周转天数在4个月内（近乎全直营下）。

2）专业/大众运动需求相对平稳，出海成为增长点：日本专业跑鞋品牌亚瑟士在FY1994-2004期间受需求略下行影响，营收CAGR为-1.2%，大幅跑赢服饰行业。其海外市场开拓顺利，FY2006海外营收已超过日本本土，且后续增速持续领先，成为核心驱动。日本头部本土运动品牌美津浓FY1998-2010年营收CAGR为-2%，海外市场开拓不及亚瑟士。

3）高端运动可选属性更强，经济下行对需求冲击明显，扩充品牌矩阵或出海同样为核心增长点，00年后主品牌在本土增长空间已较为有限：经济下行对滑雪等高端可选运动需求冲击明显，滑雪品牌Goldwin自FY97-10公司营收下降46%，迪桑特FY00-06营收零增长。Goldwin聚焦日本本土，不断扩充品牌矩阵，FY2011-2023年营收CAGR为9%稳健增长。迪桑特聚焦开拓海外市场，当前中国及韩国区域营收均已超过日本本土，出海战略下增长快于Goldwin。

总结：消费降级并不是一味追求低价，而是追求更高性价比。在此趋势下，企业的竞争要转向运营效率的竞争，或者出海。