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综述： 8 月2 日美国国债发行计划超预期，叠加惠誉下调美国政府评级，10 年期美债在8 月2 日一度突破4.1%关口，创2022 年11 月以来新高。我们认为，美债破4.1%背后有三个方面的主要因素：美债供给超预期、美债需求回落以及美国经济基本面走强。往前看，短期供给高峰或将过去，但基本面走势值得关注。

7 月31 日和8 月2 日，美国财政部公布融资计划及其细则，债券发行规模超过此前市场预期，叠加惠誉下调美国国债评级影响，10 年期美债一度突破4.1%关口，收于4.08%，创2022 年11 月以来新高。其他期限的美债收益率整体上行，特别是长期限的美债收益率。美债收益率向上突破带动全球长端债券收益率上行，7 月28 日到8 月2 日德国、日本10 年期国债收益率分别上行6、8 个基点至2.53%、0.62%。

1. 美债供给显著超预期

债务上限解决后，6-7 月美债短期供应大幅增加，近期财政部再次上调美债供应计划。美国债务上限问题解决后，美国财政部大规模发债。6-7 月美国财政部累计发行国债3.66万亿美元，净发行0.8 万亿美元，国债供应短期大幅上升加大收益率上升压力。7 月31 日和8 月2日美国财政部再次上调美债供应计划。7 月31 日财政部将三季度净借款规模上调至1 万亿美元，较5 月计划提高2740亿美元；四季度财政部还将发行国债8520 亿美元。8 月2 日，财政部公布再期融资计划的细则，三季度主要期限国债的月度发行规模均上调，且财政部称，未来几个季度可能需要进一步逐步增加发债规模。

2. 中期看，美债边际购买者下降，放大了债券收益率的波动联储和美国银行缩表降低了市场对美债新增供给的消化能力，海外投资者对美债的边际需求也下降。美联储和美国银行等金融机构是美债的重要的增量购买者，美联储在美债存量中的占比从2019 年的10.0%升至17.5%。中期看，美联储在持续推进缩表，而美国银行业在硅谷银行风波后也整体缩表，降低了市场对于美债新增供给的消化能力，放大了债券收益率的波动。此外，海外投资者对美债边际需求也可能下降。海外央行持有美债的占比已经从2019年底的17.6%持续下降至2022 年底的11.7%，地缘政治风险上升或导致部分国家一定程度降低美元资产占比。此外，日本央行调整收益率曲线控制（YCC）政策增强了日本境内资产的吸引力，日本金融机构可能会减持包括美债在内的海外资产、而转为增持境内资产。

3. 财政再度扩张，基本面韧性超预期均对国债利率形成支撑7 月以来，美国经济韧性整体超预期。美国政府对居民的直接补贴2022 年后退坡，但产业政策“接棒”，再度推升美国财政刺激幅度。二季度美国GDP 季比折年增速由一季度2%上行至2.4%，超过彭博一致预期的1.8%。在超额储蓄支撑下，美国居民消费也维持韧性。经济数据不断超预期导致美国花旗经济惊喜指数在7 月以来持续回升，对美债收益率形成支撑。

4. 往前看，供给压力对美债收益率的影响未来将逐步下降往前看，短期供给高峰或将过去，但基本面走势值得关注。根据财政部的融资计划，8 月2-30 年国债发行规模为2460亿美元，较7 月上升11%，9 月与8 月持平，10 月则小幅上升4%。但后续经济基本面走势值得关注。从库存周期的先行指标看，今年3 季度美国制造商库存有望见底，制造业动能或边际改善。此外，截至8 月2 日布伦特油价自6 月底以来累计上涨13%至82.9 美元/桶，若继续上涨或维持高位可能加大美联储紧缩压力。最后，中国稳增长政策逐步落地，需求回升或小幅推升全球商品需求，对美国增长和通胀带来正面提振。

风险提示：美联储货币政策紧缩超预期 金融体系脆弱性暴露。