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事件描述

荣泰健康发布2023 年半年报：上半年公司实现营收8.90 亿元，同比-19.20%；实现业绩1.05亿元，同比+21.48%；实现扣非业绩0.96 亿元，同比+19.63%。二季度实现营收5.04 亿元，同比-6.03%；实现业绩0.67 亿元，同比+140.42%；实现扣非业绩0.70 亿元，同比+87.72%。

事件评论

内销有所修复，外销仍在筑底：Q2 收入同比-6%，其中预计内销增长双位数，外销仍有下滑。内销端，参考久谦数据，荣泰品牌基于线上营销发力，增长表现较优，摩摩哒子品牌则承压下滑；线下销售在低基数及人流恢复背景下，规模同比有所提升；后续来看，公司内销同比改善趋势有望延续，一方面消费场景持续修复背景下经销商信心强化，线下业务或已迎来拐点，另一方面公司积极开拓抖音等新渠道，叠加按摩椅均价下沉，线上渠道有望延续增长态势。外销层面，韩国大客户订单Q2 仍有明显下滑，但预计订单调整已临近尾声，随着去年同期基数下行，后续修复弹性可期；其他海外区域二季度则有所增长。

毛利率大幅改善，业绩增长超预期：Q2 业绩+140%，归属净利率+8.2pct 至13.4%，达到了2020 年以来的单季最高水平，毛销差改善是核心驱动。Q2 毛利率+8.5pct，行业层面，原材料成本下降，且人民币汇率波动使外销毛利率受益提升（外销业务美元结算居多）；公司层面，毛利率偏低的韩国收入占比下滑，且线上低价产品占比提升（低价产品功能配置低，毛利率高于竞争激烈的中端产品）。费用端，销售费用率+2.8pct，主要由于内销占比提升；管理费用率-0.5pct，主要是股份支付费用下降；受汇率影响的财务费用/公允价值变动收益/投资收益占收入比重分别-1.3/-0.6/+0.5pct，合计增厚盈利能力1.2pct。

经营改善弹性可期，关注小米合作进展：韩国大客户订单明显下滑拖累了Q2 收入，而内销端、其他海外区域均已稳健恢复，考虑到大客户订单调整已步入尾声，下半年公司收入重拾增长可期；业绩端，原材料成本红利及产品结构优化因素仍将延续，盈利能力有望持续改善。值得关注的是，荣泰官方公众号于6 月29 日发布了与小米的合作项目进展，荣泰以28.57%的出资比例与小米共同成立小米生态链企业上海有摩有样，合作生产销售按摩椅；考虑到行业线上格局分散，而小米具备较强的品牌影响力，叠加性价比定位，有望获得一定份额，为公司带来收入增量；同时制造规模增大，也有望对整体成本形成分摊。

维持公司“买入”评级：Q2 荣泰收入仍有承压，主要由于韩国大客户订单明显下滑，内销、其他海外区域同比则已有所改善；Q2 公司毛利率同比+8.5pct，主要受益于原材料成本红利、汇率助益外销毛利率改善、高毛利收入占比提升等因素，在此驱动下当期业绩表现超出市场预期。展望下半年，考虑到韩国大客户订单调整步入尾声，其他区域业务已呈现较优恢复趋势，叠加同期偏低的基数，后续公司收入增速环比持续改善可期；且原材料红利、产品结构优化因素仍将延续，盈利能力有望延续上行趋势。综上，预计公司2023、2024 年业绩分别+45%、+21%，对应当前股价估值分别12、10 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1、国内消费恢复不及预期；2、客户关系发生变动。