四大预期差引领债市长牛

四大预期差：基本面修复-经济结构四大分化；宽信用力度-政策非“强刺激”；超预期降息-政策利率水平与经济增速相匹配；居民风险偏好主导债牛持续性。

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1-8月债市行情复盘：1-4月信用强—利率补涨-利率强：1Y城投债->3Y城投债-> 10年利率债->30年利率债轮流接棒行情。5-8月理财回流，1-3年二永债波段走势开启。近期30Y国债利率日内下行幅度超3bp，网红区域短久期城投利差大幅收窄。

票息及资本利得下信用债表现强劲

今年资产荒持续演绎，供需不平衡下，机构抱团行情极致，一方面集中在财力较强区域下沉同时对优质主体拉久期，另一方面抱团弱区域及部分流动性较高区域短久期城投债。此外，二永债收益率下行明显，公募基金及保险机构抢筹二永债，但二永债行情由交易盘机构行为主导，利差呈现高波动特征。

总体来看，网红区域城投风险可控，但付息压力高企下需关注一揽子化债如隐债显性化、时间换空间等工具对弱区域债务压力的缓释。

债市行情演绎下的机构众生相

今年小行买债大行放贷，债市呈现“强配置强交易”格局。利率方面，大多时间段内农村金融机构对长端利率债的左侧交易属性显著，年内两次降息后，基金交易行为助推长端利率债行情。信用方面，当前理财、基金“抢短债”延续，中短端利差已压降到历史较低分位。

投资策略：债市合意资产还有哪些？

利率债：货币政策依然是核心看点，利率系统中枢下移打开债市下行空间，关注供给扰动、政策松绑超预期、机构止盈三大潜在风险。城投债：优选具备加杠杆机会的中部低债务率区域，关注永续及私募票息策略。部分账户可参与网红弱区域短久期持续修复机会，关注特殊再融资债重启后弱区域公开债提前兑付的投资机会。关注城投非标风险外溢及结构化债券到期滚续风险。

二永债：中长久期银行永续债及3年期中高等级二级债投资价值较高，同时关注高波动下3年期波段交易机会，警惕二永债不赎回风险。

风险提示：流动性收紧风险，监管政策超预期，信用风险事件的不确定性。