1H23 新业务价值符合我们预期

公司公布1H23 业绩：新业务价值同比+31.5%，符合我们与市场预期；营运利润（新准则，下同）同比+2.5%，其中寿险+2.4%；财险综合成本率同比+0.6ppt 至97.9%，好于我们及市场预期，主要由于非车业务经营好于预期；归母净利润同比-8.7%至183 亿元，好于我们和市场预期，主要由于投资端表现好于预期。

发展趋势

【资料图】

新业务价值高增，代理人队伍质态继续向好。由于上半年储蓄险的高景气及改革深化下代理人队伍质态的持续提升，公司1H23 新业务价值同比+31.5%，其中个险/银保渠道同比+13.3%/305.0%，整体新业务价值率（披露值，基于首年保费）同比+2.7ppt 至13.4%，退保率同比持平为0.8%。

个险方面，公司持续深化“长航”转型，队伍质态持续向好，营销员举绩率同比+5.7ppt 至69.7%、整体/核心人力月人均产能（基于首年保费）同比+66.1%/+35.1%至16,963/55,478 元，核心人力月人均首年佣金收入同比+61.8%至7,482 元，中期代理人环比年初-10.4%至21.6 万人，核心人力数量已企稳；个险13 个月/25 个月保单继续率同比+7.6/+9.4ppt 至95.4%/84.1%。银保方面，低基数下价值保持强劲增长，公司聚焦价值发展战略，1H23 期缴保费在银保新单保费占比同比+26.7ppt 至32.7%，银保FYP/APE 口径新业务价值率分别同比+5.1/+6.1ppt 至6.9%/17.4%。

财险承保超预期，非车险业务经营能力突出。1H23 财险总保费同比+14.3%、综合成本率（新准则口径，下同）同比+0.6ppt 至97.9%，好于我们及市场预期，其中车险保费同比+5.4%（行业同比+5.5%）、综合成本率同比+1.4ppt 至98.0%，或主要因去年同期疫情下车辆上路较少等影响；非车险总保费同比+24.5%（行业同比+13.0%）、综合成本率同比-0.5ppt 至97.9%，非车经营能力强化下业务增长和品质均处于行业领先水平。

新准则下营运利润同比+2.5%（寿险同比+2.4%）、考虑进短期投资波动等的归母净利润同比-8.7%至183 亿元，整体好于我们预期（170 亿元），主要因投资表现好于我们预期。1H23 资本市场波动下公司投资端仍实现较优表现：净/总/综合投资收益率（新准则口径，未年化）分别同比-0.1ppt/-0.1ppt/+0.6ppt 至2.0%/2.0%/2.1%。股东权益环比年初+23.7%，主要受投资表现环比改善及新准则切换影响。

集团内含价值环比年初+3.4%。寿险内含价值环比年初+4.0%，其中新业务贡献增速+1.8%、投资收益差异贡献-1.1%。

盈利预测与估值

我们重申看好公司寿险及财险业务的长期改善趋势，维持中国太保-A/H 跑赢行业评级。考虑到资本市场表现或不及我们此前预期，我们下调公司2023e EPS 4.1%至每股3.5 元人民币、基本维持2024e EPS，同时考虑港股流动性等影响，对应下调太保-A/H 目标价3%/20%至43.1 元/28.0 港元。当前太保-A/H 分别交易在0.47x/0.26x 2023e P/EV，目标价分别对应0.75x/0.41x 2023e P/EV，较当前股价有58%/59%的上行空间。

风险

新单保费增长不及预期；长端利率大幅下跌；资本市场大幅波动；政策及监管不确定性。