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随着AI 应用从预期走向兑现，我们看好AI 应用端的中长线行情。复盘13-15年移动互联网行情，应用端走过了“预期—兑现—拔估值”三波行情。其中第一波炒预期弹性最大，β最强。我们认为本轮AI 应用端有两波行情即目前在演绎的“预期”行情和预计可能在明年演绎的“兑现”行情。而能否走出第三波行情，可能取决于传媒板块收并购是否能放开等其他因素。

复盘年后至今AI 行情，可以看到有明显的板块轮动现象。AI 行情在大模型（最基础）、算力（最有确定性）、应用（最具想象力）三个方向的不断轮动中上涨。

其中筹码结构最好、想象空间最大的传媒板块涨幅最大。

我们为什么格外看好应用？1）中国人口基数可以支撑庞大的应用市场规模，想象空间巨大；2）回望移动互联网时代发展历程，ios 与安卓系统都产生于国外，但应用爆发始于中国，国内曾产出多款爆款应用。新一轮AI 革命下或会复刻此前路径，应用端弹性较大。

逻辑演绎到哪一步？我们认为AI 相关应用可以参考过去互联网浪潮中的产业周期，从“应用预期”到“应用落地”，再到“应用起量”，最后完成“应用变现”。目前A 股企业大部在“应用预期”及“应用落地”（demo 或者内测）阶段，接下来我们建议重点关注应用能够真正落地以及用户量有望上升的应用及相关企业。

应用层：大概率是下一轮行情的最核心主线。大模型应用的商业化落地需要时间，爆款应用出现或将是行业真正大趋势的开始。重点关注未来行业边界打开、商业模式重塑带来板块性价值重估机会的游戏板块、教育板块、影视板块。

行业投资评级与投资策略：资金关注度高但优质标的相对稀缺，同时板块的波动性较大。产业趋势向上的情况下，我们认为，应淡化短期波动，优先度由高到低选择有格局、有变化、能补涨的标的。重点推荐游戏板块：1）复盘历史，历次技术变革均会推动游戏行情，预计AI 也不会例外，而选择游戏约等于不踏空传媒行情；2）行业趋势上，AI 在游戏的应用广泛且逻辑最顺有落地案例，游戏是对新技术和交互性格外敏感的领域。预计短期是主题，2-3 年维度能看到很多落地应用。重点推荐神州泰岳，其余重点建议关注业绩兑现方向的姚记科技、浙数文化、巨人网络、恺英网络，AI 应用兑现方向的电魂网络、盛天网络，低估值龙头三七互娱、吉比特。教育板块：1）AI+教育是较为优质的落地方向，应用场景广阔。AI 和教育天然适配，多轮对话、多语言理解等能力无需经过特殊训练和调试，容易落地；且教育行业市场空间大，家长付费意愿强，商业场景清晰。学生与老师双方皆可广泛运用，包括知识内容检索、语言学习/教学、内容/教案生成、自动批改、灵感索引等。2）教育是海外验证的落地最快的方向之一。典型代表多邻国将GPT-4 纳入产品。重点推荐南方传媒（同时具备渠道逻辑和产品逻辑），建议关注皖新传媒、佳发教育、盛通股份等。视频板块：影视技术上，预计全行业全流程受益，AI 后期技术成熟，但文生视频较难。对于整个流程的提质增效或不如游戏。更关注IP 价值的重估，特别是和虚拟人技术的结合，预计是弹性最大的方向。重点推荐芒果超媒。

风险提示：疫情反复或防疫政策优化不及预期；海外经济衰退风险；地缘政治风险；行业监管政策趋严风险；重要游戏、影视剧等产品上线进度不及预期。