23Q2 收入/归母净利同比-0.5%/+133.8%，维持“买入”评级

8 月25 日公司发布2023 年半年度报告：23H1 实现收入/归母净利/扣非归母净利29.1/1.64/1.66 亿元，同比-0.5%/+133.8%/+133.9%，归母净利略低于此前的业绩预告（1.68-2.28 亿元）；23Q2 收入/归母净利18.1/1.6 亿元，同比-2.8%/+5.7 亿元，公司23H1 扭亏为盈，主要系上半年能源及部分原料成本有所下降，叠加优化销售结构，工程渠道收入下降，销售费用同比下降。

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维持公司23-25 年归母净利预测5.3/6.5/8.2 亿元。可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值21.5x，考虑公司B 端业务增长仍承压，给予公司23 年20xPE，维持目标价25.40 元，维持“买入”评级。

综合毛利率大幅修复，经销渠道收入同比+12.4%

23H1 公司瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖分别实现收入22.2/3.0/3.2 亿元， 同比+8.9%/-14.5%/-10.9% ； 毛利率分别为29.0%/19.4%/27.8%，同比+7.8/+8.3/-2.4pct，毛利率修复主要系上半年能源及部分原料价格有所下降，营业成本同比-9.09%，据Wind，二季度LNG出厂价同比-41.5%。分渠道看，23H1 公司经销/战略工程渠道收入分别为18.4/10.7 亿元，同比+12.4%/-16.9%，公司主动收缩部分流动性风险较大的房地产客户订单。23H1 综合毛利率为27.9%，同比+6.8pct；23Q2 毛利率30%，同/环比+7.8/+5.5pct。

23H1 期间费用率同比下降，降本增效成果显著

23H1 期间费用率18.8%，同比-2.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为6.6%/7.4%/3.4%/1.4%，同比-2.3/+0.3/-1.0/+0.4pct，降本增效成果显现；23Q2 期间费率17.3%，同/环比-2.1/-4.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/6.5%/3.5%/1.0%。23H1 末公司资产负债率/有息负债率62.4%/30.3%，同比-6.9/+2.8pct。23H1 公司经营性净现金流1.7 亿元，同比-16.8%，23H1 公司收/付现比为100.9%/81.2%，同比-8.4/+3.9pct。

节能减碳促进行业出清，预期23Q3 成本压力维持宽松

《固定资产投资项目节能审查办法》、《轻工业重点领域碳达峰实施方案》等行业相关政策持续出台，建筑陶瓷作为高能耗产品，行业节能减碳势在必行。

我们认为公司全国生产基地布局完善，持续提质降耗、降本增效，生产端优势有望继续巩固加强，市场份额有望提升。据Wind，三季度截至8 月中旬，LNG 出厂价同/环比-41.4%/-8.7%，能源成本继续维持下降，预期成本侧压力持续宽松。

风险提示：原料能源成本大幅上行，行业竞争加剧导致毛利率下滑，应收账款减值风险。