1.1 深耕电子封装材料，贯穿覆盖零级至三级封装

德邦科技深耕粘接材料 20 年，引入陈田安博士研发团队后快速发展。德邦科技成立于 2003 年，2003~2010 年间公司以工业制造、矿业、汽车等领域粘接材料为主业，同时在 半导体、光伏等领域布局封装粘接材料。2010 年公司现任总经理陈田安加入公司开启二次 创业，加大研发投入、主攻集成电路及消费电子终端封装材料，承担 863 计划重点项目， 后获得国家集成电路基金投资，形成目前在集成电路、智能终端、新能源等多领域的布局。

(资料图片仅供参考)

第一大股东为国家大基金，五位管理层组成实控人团队。截至 2023 年中报，公司第一 大股东是国家集成电路产业投资基金股份有限公司，持股比例为 18.6%。公司创始人团队 成员解海华（董事长）、林国成（董事）、王建斌（董事及副总经理）分别持股 10.6%、 9.3%、6.1%，公司总经理及核心技术人员陈田安持股 2.2%，上述四人和陈昕（副总经理） 为一致行动人，合计直接持股 29.4%，为公司实控人。康汇投资、德瑞投资为员工持股平 台，合计持股 8.2%，执行事务合伙人均为解海华。

德邦科技电子封装材料产品基于四大材料平台、覆盖四大下游应用。德邦科技主营的 高端电子封装材料产品形态为电子级粘合剂和功能性薄膜材料，可实现结构粘接、导电、 导热、绝缘、保护、电磁屏蔽等复合功能。覆盖范围包括晶圆级封装（零级封装）、芯片 级封装（一级封装）、器件及板级封装（二级封装）、系统级装联/组装（三级封装）全产 业链，主要下游包括集成电路、智能终端（消费电子产品为主）、新能源、高端装备（轨 道交通、汽车等）。公司种类繁多的产品种类主要基于电子级环氧树脂、电子级丙烯酸树 脂、特种有机硅、特种聚氨酯四大材料平台。

德邦科技参与实施了多项国家级、省级重大封装材料科研项目。德邦科技作为课题单 位承担了“晶圆减薄临时粘结剂开发与产业化”、“用于 Low-k 倒装芯片 TCB 工艺的底部填充材料研发与产业化”、“高性能热界面材料规模化研制开发”三项国家“02 专项”项 目，作为参与单位承担了“MW 级风力发电机组风轮叶片原材料国产化”、“高效半导体 照明关键材料技术研发”两项国家“863 计划”项目，作为项目牵头单位承担了国家重点 研发计划“窄间距大尺寸芯片封装用底部填充胶材料（underfill）应用研究”项目、山东 省重点研发计划“集成电路封 装关键材料开发及产业化技术”项目和“高端服务器封装 关键材料技术开发与 产业化”项目，作为课题单位承担一项国家级“A 工程”课题项目。

公司经过 20 多年的技术积累与沉淀，建立了环氧、有机硅、丙烯酸、聚氨酯电子级树 脂、填料、助剂等复配改性技术平台，能复配出不同理化性能和功能性的材料，快速实现 产品升级迭代；同时对特种单体、树脂等实现自主合成及改性，解决关键原材料国产化问 题，提升产品的核心竞争力。

德邦科技主要竞争对手为德国汉高、美国富乐、3M、陶氏杜邦等海外公司，国内同层 次竞争对手较少。根据公司招股说明书，目前在电子材料领域不存在与公司在产品形态、 应用领域、客户属性、产品功能用途等方面完全一致的 A 股上市公司。国内竞争对手主要 集中于某一领域产品系列，较少的进行跨领域的产品生产。目前高端电子封装材料市场主 要为德国汉高、美国富乐、3M、陶氏杜邦等欧美厂商以及日东电子、日本琳得科、日本信 越、日立化成等日本厂商所占据，国产产品占比极低。

公司布局昆山、眉山扩张产能，后续发展无产能瓶颈担忧。公司全资及控股子公司布 局深圳、东莞、张家港、苏州、眉山，其中苏州昆山及眉山为新设产线，新增产量包括：1） 集成电路封装材料：年产 15 吨芯片与系统封装用电子封装材料、350 万平米膜材料；2） 智能终端封装材料：年产 200 吨；3）新能源应用材料：年产约 3 万吨动力电池封装材料、 年产 20 吨光伏叠晶材料、年产 2000 卷导热材料。后续动力电池材料、先进封装材料等领 域产能均可充分满足公司成长需求。

1.2 盈利能力持续增强，净利润复合增速超 50%

德邦科技进入快速成长期，2020-2022 年净利润 CAGR 超 50%。德邦科技 2022 年 实现营收 9.3 亿元，2018~2022 年 4 年复合增速达 47%。公司 2019 年实现归母净利润扭 亏为盈，2019-2022 年 3 年复合增速达 51%，2022 年归母净利润为 1.2 亿元，净利率提 升至 13.2%。

2018-2020 年智能终端材料为成长主力，近 3 年新能源及集成电路封装材料为成长主 力，2022 年新能源/智能终端/集成电路封装材料营收占比 64%/20%/10%。德邦科技近 3 年新能源应用及集成电路封装材料收入增速较快，CAGR 分别为 68.9%和 46.6%。其中， 新能源应用材料营收由于近年来动力电池及光伏装机量的爆发式增长而快速扩张，2022 年营收占比为 63.6%，1H23 营收占比 62.1%；智能终端封装材料营收受全球消费电子景气 度下行周期影响增速相对较低，1H23 营收占比降至 17.4%。

集成电路及智能终端封装材料毛利率高于新能源应用材料。2022 年集成电路、智能终 端、新能源材料毛利率分别为 41.3%、54.8%、19.8%，近 3 年来公司各下游领域毛利率 均相对稳定。近 3 年由于公司新能源材料营收占比提升，公司整体毛利率有所下降，1H23 毛利率为 29.7%，较 2020 年下降 5.2pcts。

德邦科技商业模式具规模效应，期间费用率稳步下降。伴随公司营收规模快速增长， 公司期间费用率持续下降，合计期间费用率从 2018 年 38.5%降至 1H23 的 15.7%。其中 销售费用率从 2018 年 16.4%下降至 1H23 5.3%；管理费用率从 2018 年 12.8%下降至 1H23 的 7.2%；资产负债率与财务费用均较低，财务费用影响较小。因此，公司近年来综 合毛利率下降同时，净利润率逐步上升，1H23 公司净利润率为 12.6%，较 2020 年提升 1.0pct。

2.1 先进封装占比逐年提升，中国大陆封测企业具备相对优势

据国际半导体产业协会 SEMI 数据，2022 年全球半导体材料市场销售额增长 8.9%， 达到 727 亿美元。2022 年，晶圆制造材料和封装材料的销售额分别达到 447 亿美元和 280 亿美元，分别增长 10.5%和 6.3%。 分区域看，中国大陆材料市场规模 130 亿美元，占比 18%。

根据集成电路材料产业技术创新联盟数据，2021 年国内半导体封装材料市场中，包封 材料市场占比 17%，芯片粘结材料规模占比 3%，德邦科技主营集成电路封装材料产品对 应市场为包封材料、芯片粘结材料市场，对应半导体封装材料市场 20%空间。

封测行业未来成长动能主要来自先进封装。“后摩尔时代”制程技术突破难度较大， 工艺制程受成本大幅增长和技术壁垒等因素上升改进速度放缓。由于集成电路制程工艺短 期内难以突破，通过先进封装技术提升芯片整体性能成为了集成电路行业技术发展趋势。 先进封装是采用键合互联并利用封装基板来实现的封装技术，应用先进的设计思路和集成 工艺，对芯片进行封装级重构，并能有效提升系统的高功能密度的封装。悠乐数据显示， 2020 年全球先进封装市场规模约为 304 亿美元，占封测市场 45%；预测 2021-2027 年 先进封装 CAGR 为 10%，并在 2027 年达到 650 亿美元；2025 年先进封装占整体封装市 场比例达 49.4%，较 2022 年提升 3.8pcts。

中国大陆封测公司在全球市场具有较强竞争力，大力发展先进封装。全球大部分封装 和测试工厂主要建立在中国大陆和中国台湾地区，其他一些新基地大多设置在东南亚等人 力成本较低区域，产业链横向对比来看封测为我国在半导体行业中全球市场份额较高环节。2022 年长电科技、通富微电、华天科技分列全球市占率第三、第四、第六，作为全球市场 龙头，三家封测公司均积极布局、投入研发先进封装。

2.2 芯片级/晶圆级/板级封装材料同步发展，先进封装材料有 望高增

封装材料主要有芯片粘结材料、陶瓷封装材料、键合丝、引线框架、封装基板、切割 材料等，德邦科技集成电路材料主要包括芯片粘结材料及切割材料。德邦科技致力于为集 成电路封装提供晶圆固定、导电、导热、保护及提高芯片使用可靠性的综合性产品解决方 案。 德邦科技集成电路封装材料产品用于晶圆级、芯片级、板级三大环节： 1）晶圆级封装材料主要为晶圆 UV 膜，包括减薄膜、划片膜，主要是在 TSV/3D 晶圆 减薄工艺中，用于粘接、保护、捡取晶圆，以便于晶圆减薄的辅助保护类膜材料。 2）芯片级封装材料主要包括固晶胶、底部填充胶（Underfill）、Lid 框粘接材料，分 别用于固晶粘接、芯片与基板连接、基板与芯片外 Lid 框连接。 3）板级封装材料主要为板级底部填充胶、导热垫片，前者用于填充芯片与 PCB 电路 板间的空隙，后者用于加快芯片散热。

2021 年德邦科技芯片级、晶圆级、板级封装材料营收分别为 2652、2756、2944 万 元，占集成电路封装材料总营收比例分别为 32%、33%、35%，其中芯片级封装材料营收 增长较快。

德邦科技芯片级、晶圆级、板级封装材料持续放量。根据公司招股说明书，2021 年公 司芯片级、晶圆级封装材料销量分别为 3466 公斤、92 万平方米，较 2019 年复合增速分 别为 137%、45%，价格分别为 7652 元/公斤、30 元/平方米，较 2019 年分别小幅下降 8.2%、1.7%；2021 年公司板级封装材料销量 73.9 吨，单价 398 元/公斤，较 2019 年分 别上升 54.8%、64.8%。预计未来伴随公司先进封装材料陆续通过客户验证实现量产，同 时新产品快速放量叠加传统产品持续增长，实现量价齐升。

先进封装领域，德邦科技底填胶、AD 胶、DAF 膜等材料已通过客户验证，填补国内 高端封装材料空白。在 FCBGA（倒装芯片球栅格阵列）等先进封装工艺中，公司布局的底 部填充胶（Underfill）、导热界面材料（TIM）、Lid 框粘接材料（AD 胶）均为关键材料， 对性能要求较高；另外，芯片先进键合工艺首选晶片黏结薄膜（DAF 膜）实现粘合。当前 德邦科技先进封装领域四大类新产品：晶片黏结薄膜（DAF 膜）、Lid 框粘接材料（AD 胶）、芯片级底部填充胶（Underfill）、导热界面材料（TIM1）等产品在国内多个客户 同时推进验证、导入，个别产品已获得小批量订单，后续有望实现出货量快速增长贡献业 绩。

德邦科技集成电路封装材料获优质封装客户认可，持续实现国产替代。公司集成电路 封装材料下游客户包括华天科技、通富微电、长电科技等国内封测厂龙头企业，伴随国内 封测厂在全球市场中逐步提升份额，公司作为国内核心封装材料供应商亦将受益。

3.1 国内动力电池及光伏市场规模均呈快速扩张趋势

德邦科技新能源应用材料下游应用以动力电池和光伏叠晶的粘接封装为主。在新能源 汽车动力电池领域，德邦科技提供双组份聚氨酯结构胶、导热界面材料等等动力电池封装 材料主要用于电池电芯、电池模组、电池 Pack 起到粘接固定、导热散热、绝缘保护等作 用。在光伏领域，光伏叠晶材料可以为光伏电池提供粘接、导电、降低电池片间应力等功 效。

近年来国内动力电池产量及装机量均维持高增长。根据动力电池产业创新联盟数据， 2022 年国内动力电池产量 545GWh，同比增长 148%，装车量 295GWh，同比增长 91%。 2023 年 1-7 月，国内动力电池产量达到 354.7GWh，同比增长 35.7%，装车量达到 184.3GWh，同比增长 37.2%，仍延续增长态势。伴随国内新能源车市场蓬勃发展，动力 电池产量及装机量有望呈长期扩张趋势。

国内动力电池装车量宁德时代市占率领先。根据动力电池产业创新联盟数据，1H23 国内动力电池装车量 152.1GWh 中，宁德时代装车量达 66.0GWh，占比达 43.4%，比亚 迪装车量占比 29.8%位列第二名，CR2 高达 73%，国内动力电池市场具有集中度相对较高 的竞争格局特征。

光伏领域，近年来光伏装机量亦呈现持续上升趋势。根据国家能源局数据，2022 年我 国光伏装机量规模达 87.4GW，同比增长 59%，1H23 新增发电装机规模 78.42GW，同比 增长 154%，维持高增态势。截至 2023 年 6 月底，光伏发电累计装机规模约 4.7 亿千瓦， 已超过水电成为我国装机规模第二大电源。

3.2 绑定新能源优质客户，受益动力电池及光伏产业发展

公司新能源应用材料营收中，动力电池封装应用材料占比超过 6 成，光伏叠晶、其他 新能源类应用处于上升期。根据公司招股说明书，2021 年公司动力电池、光伏叠晶、其他 新能源类应用材料营收分别为 1.7、0.7、0.3 亿元，占新能源应用材料总营收比例分别为 64%、26%、10%，动力电池为公司新能源领域业务最大下游应用。

宁德时代为公司第一大客户，充分享受新能源行业发展红利。根据公司招股说明书， 2018 年公司产品首次通过宁德时代验证，此后逐步扩大批量供货规模，2021 年宁德时代 成为公司第一大客户，营收占比为 20.9%。公司在新能源领域其他核心客户包括通威股份、 阿特斯、晶科能源、隆基股份等公司。宁德时代作为动力电池市占率第一的龙头企业，伴 随动力电池市场快速扩张产量持续高增，截至目前德邦科技与宁德时代合作关系稳定，充 分受益国内动力电池产量扩张。

公司动力电池应用材料销量高增，光伏叠晶材料价格受上游原材料影响较大。根据公 司招股说明书，2021 年公司动力电池系列产品销量 398 万公斤，同比增长 152%，产品单 价 42.69 元/公斤，较 2020 年下降 0.7%，维持相对稳定；2021 年公司光伏叠晶材料销量 12.1 吨，产品单价 5765 元/公斤，较 2019 年上升 6.5%，光伏叠晶材料成本中超过 90% 为原材料银粉，2019-2021 年光伏叠晶材料单价上涨主因银粉价格上涨。

德邦科技智能终端封装材料主要应用于 TWS 耳机等消费电子产品。公司智能终端封装 材料广泛应用于智能手机、平板电脑、智能穿戴设备等移动智能终端的屏显模组、摄像模 组、声学模组、电源模块等主要模组器件及整机设备的封装及装联工艺过程中。其中，公 司产品当前在 TWS 耳机产品上应用规模最大。

2023 年全球 TWS 销量增速有望逐季回升。根据全球市场调研机构科纳仕（Canalys） 统计，2022 年全球 TWS 销量 2.87 亿部，1Q22 至 4Q22 全球 TWS 销量同比增速逐季下 降，伴随消费电子缓慢复苏 2023 年一季度、二季度同比增速触底回升，2Q23 全球 TWS 销量 6816 万部，恢复同比正增长，后续同比增速有望进一步提升，预计 2023 全年 TWS 销量大概率同比正增。

全球 TWS 耳机市场苹果公司市占率显著领先。根据全球市场调研机构科纳仕（Canalys） 统计，2Q23 全球 TWS 市场中，苹果（包括 beats) 出货量增长 2%，占比 26%，位居第 一；三星（包括哈曼子公司）整体出货增长 3%，占比 9%位居第二；印度本土厂商 boAt 出货量位列全球市场第三；小米由红米的相对高性价比 TWS 产品推动，以 5%的市场份额 位居第四；OPPO（包括一加）位居第五。前五大公司合计市占率 51%，苹果大幅领先、 国产品牌占据两席。

公司智能终端下游客户主要为苹果产业链，覆盖小米等部分国内消费电子品牌。公司 智能封装材料产品下游客户包括立讯精密、歌尔股份、华勤技术、小米科技等。2017 年德 邦科技智能封装材料通过苹果公司+OEM/ODM 厂商双重验证，根据公司估算，2021 年 公司智能封装材料应用在苹果公司产品的营收规模超过 9000 万元，占公司总营收比例约 15.6%。公司产品在苹果、小米等公司产业链中多年受到认可，预计未来客户资源将保持 相对稳定。

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