贵金属：美国6 月非农就业大幅低于前值，金价中期仍有上行空间，关注黄金配置机会

本周COMEX 黄金上涨0.75%至1,930.50 美元/盎司，COMEX 白银上涨2.26%至23.29 美元/盎司。COMEX 黄金库存增加68,927 金衡盎司，COMEX 白银库存增加4,689,007 金衡盎司。本周金银比略降至82.91。本周SPDR 黄金ETF 持仓减少297,123.65 金衡盎司， SLV 白银ETF 持仓减少3,318,289.10 盎司。

美国劳工统计局数据显示，美国6 月季调后非农就业人数为新增20.9 万人，大幅低于前值的30.6 万人与预期的22.5 万人，为2020 年12 月以来的最小增幅。与此同时，美国6 月平均每小时工资同比增长了4.4%，高于前值的4.3%与预期的4.2%；环比增长0.4%，同样高于前值与预期的0.3%。显示劳动力市场紧张或仍将助长核心通胀。对薪资通胀的担心及非农就业的显著走弱，令美联储继续陷入两难状态。但从鲍威尔及美联储官员对于坚决降低通胀的表述、通胀距离2%目标仍较远且核心PCE 黏性高、以及周四公布的6 月FOMC 会议纪要显示几乎所有官员都预计年内继续加息来看，预计7 月加息25bp 仍是最大概率，利率仍将维持在较高水平。

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由于周四ADP 就业报告强劲影响市场定价，周五就业数据公布之后短时有所调整；同时后续美联储货币政策仍将关注重要数据，令金价短期面临调整。但从中期来看，加息将近尾声较为明晰，一是经济数据已有走弱，本周公布的美国5 月进口数据下降，或显示消费者需求降温的迹象；且融资成本上升，或将限制消费者支出；同时美联储会议纪要显示，美联储官员认为美国经济衰退仍将在今年年底开始。二是当下利率已到较高水平，同时银行业危机亦有信贷紧缩效果，高利率维持的负面效应具有滞后性，若货币政策继续收紧，后续经济数据将令美联储面临挑战，衰退风险或将继续升温。对于美国经济的担忧及加息预期渐近尾声仍令黄金具有上行基础。而从更长期角度看，“去美元化”之下，央行增持亦是有望带动金价，在此过程中黄金价值也愈发凸显。因而短期面临来自美联储货币政策不确定性带来的压力，但中期金价仍具有向上弹性，关注黄金投资机会。

基本金属：美联储7 月加息25bp 仍是最大概率，云南电解铝继续恢复关注四川减产情况

本周LME 市场铜、锡较上周分别上涨0.56%、6.71%；铝、锌、铅较上周分别下跌0.70%、1.40%、1.41%。本周SHFE 市场， 铜、铅、锡较上周分别上涨0.46%、0.42%、 5.94%，铝、锌较上周分别下跌0.92%、0.40%。

铜：铜矿再面扰动但增量更为确定，高温延续之下空调消费可期

宏观方面，本周公布的美联储6 月议息会议纪要显示，多数官员预计后续仍将加息。而周五晚公布的非农就业人数大幅低于前值且不及预期，但薪资呈现同环比增长，在通胀压力仍大的背景之下，预计7 月加息25bp 仍是最大概率。

目前矿端仍有一定扰动，一是智利5 月产量仍是呈现同比下滑，Codelco 旗下Andina 矿山和El Teniente 矿山因智利大雨导致月度产量共损失7000 吨，并略微下调今年产量预期；而Codelco 旗下最大矿El Teniente 发生用电事故，导致矿山暂时停产调查原因。二是自由港印尼铜精矿堆积，正等待印尼政府许可，但印尼政府允许继续出口直至2024 年中，因此只是影响短期发运。虽有减量预期，但矿端增量却是较为确定的，艾芬豪Kamoa-Kakula 铜矿二季度再创铜精矿产量纪录；同时秘鲁QB2 项目预计年底达到完全产量，后续也将持续爬产；此外29Metals 的铜业务重启计划将于8 月开始，亦是将带来增量。

冶炼端产量则处于持续抬升之中，根据SMM，6 月国内电解铜产量虽因为大部分计划内的检修导致产量环比有所下降，但整体依旧是维持7%的同比增幅，而7 月预计仍将受到检修的影响，但同比预计仍能保持7%的同比增幅，加之今年亦有计划的新建扩产，铜产量有望继续呈现增长。

消费端，低库存之下铜价仍有支撑。终端方面，下游新能源车、光伏及电网订单需求稳健，而高温天气延续，将带动空调排产以及出口，带动铜管消费，成为传统领域的消费亮点。

铝：云南电解铝运行产能继续恢复，关注四川电解铝减产预期的兑现情况

供应端，SMM 数据显示，6 月电解铝产量336.6 万吨，同比增长0.14%。增量一方面来自云南6 月底开始复产，而至今约恢复了近26 万吨/年的运行产能；另一方面来自贵州一电解铝厂升级改造带来的增量。但由于山东产能转移涉及减产，因而抵消较多增量。进入7 月，SMM 预计到7 月底云南复产总规模或超80 万吨，产量继续抬升；但与此同时，高温之下，四川地区为了成都大运会期间的电力保供，部分电解铝企业有压降负荷检修预期，SMM 预计四川眉山地区检修或将影响5万吨年化产能，而其他地区暂稳，关注后续实际落地情况。此外，即将临近去年云南因来水不足而限电的时间节点，在用电负荷增长背景下，关注云南来水及复产持续性，若生产受影响较小，则后续将贡献全年主要增量。在运行产能环比持续增长之下供应端有一定压力，价格表现需关注需求带动。

需求端，一方面近期铝水转换比例下降而铸锭增长，另一方面云南复产将带来供应增量，而下游进入淡季，关注后续库存表现。终端而言，建筑用铝需求仍偏弱；电池箔表现较好；6 月以来汽车促消费政策加码，预计汽车需求有望好转。

铅：检修结束供应增长而消费淡季，关注原料制约影响供应端，6 月在铅冶炼厂检修较多、铅精矿供应偏紧的背景下， 供应端生产受到影响， 国内电解铅产量环比下降5.42%，但同比仍是呈现增长。进入7 月，虽仍面临矿紧张、部分地区废电瓶原料紧张导致价格较高等问题，但检修的结束 预计贡献增量。总体上，上半年铅锭产量同比呈现增长，原料紧张或成后续增产的制约因素。展望后续，检修之后供应预期增长，而淡季制约消费，关注出口表现。

锌：检修之下仍维持供应同比增长，消费进入淡季但基建及家电可期

矿端，近两周锌精矿加工费持续环比抬升，显示矿端相较此前充裕，而在长期品位下滑、部分矿山闭矿的背景下，矿端增量预计有限。冶炼端，根据SMM，6 月我国精炼锌产量环比下降1.59%，但同比仍增长13.73%。虽然由于检修带来环比减量，但整体产量仍是同比增长。

进入7-8 月，冶炼端利润近期持续修复，虽仍有常规检修，但在矿端宽裕、利润回升之下，减量或有限，预计供应环比有下降空间但同比仍是较为确定的增长。消费端，下游面临传统淡季，订单下滑，但镀锌在基建的需求支撑之下表现相对较好，后续需求仍有预期；同时家电方面，在全球高温作用下，空调消费较好或将带动需求。

小金属：海关总署宣布管制镓锗制品出口，关注关键战略金属机会

二氧化锗价格较上周上涨2.24%。锗锭价格较上周上涨1.55%。国产工业镓价格较上周上涨13.24%，国产高纯镓价格较上周上涨11.54%。本周海关总署宣布管制镓锗制品出口，目的是维护国家安全并履行国际义务，后续战略金属机会值得关注。

基本面上，我国主导镓锗供给，出口管制或将影响镓锗金属国际格局。伴生特性导致供给受多种含锗矿山的开采量共同影响，除原生锗以外，再生锗也是锗行业的重要原料来源，但产量不稳定。需求方面，锗是半导体工业的重要原料，有望受益存量市场红外+光纤稳增长，增量市场光伏太阳能拉动。

镓广泛应用于半导体、光伏、磁材等风口行业，是未来半导体行业不可或缺的基础材料，此外，镓还可用于光伏电池中，由于多晶硅薄膜电池的成本过高，研究者们在半导体材料中发现了铜铟镓硒薄膜（CIGS）电池，CIGS 电池具有生产成本低、能够大批次生产、光电转换率高的优势，因而具有广阔的发展前景。

钼精矿价格较上周上涨1.04%。钼铁价格较上周上涨1.20%。本周钼产品价格延续上涨，一是原料端矿价拉涨，带动钼产品价格表现；二是下游钢招量价齐升，需求稳健助推价格；三是国际钼价上涨亦有提振。目前价格表现暂较为健康，但原料高价之下，下游对价格的接受度受到影响，后续的持续性仍需关注消费的本质好转情况。中期而言，近两年钼矿供应难放量，供应端受限之下持续关注需求表现。

投资建议

美国加息弊端显性化，经济及就业数据有所降温，加息或面临尾声、衰退渐近的大方向较为明晰，“去美元化”关注度提升，黄金价值凸显。受益标的：【中金黄金】、【招金矿业】、【山东黄金】、【银泰黄金】、【赤峰黄金】。

海外供应增加缓慢，同时铝供应面临电力问题；云南渐有复产预期但用电负荷亦是呈现增长；下游建筑拉动暂有限，汽车促销费政策出台或带动消费表现。受益标的：【天山铝 业】、【云铝股份】、【中国铝业】、【南山铝业】。

铜供应面临增长压力，消费端海外衰退担忧升温，但家电及汽车出口仍好，国内消费有支撑，铜价有望企稳。受益标的：【紫金矿业】、【江西铜业】、【洛阳钼业】。

风险提示

1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；

2）俄乌冲突继续恶化；

3）国内消费力度不及预期；

4）海外能源问题再度严峻。