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事件：华熙生物发布2023 年半年报。23H1 实现营收30.76 亿元，同比+4.77%；归母净利润4.25 亿元，同比-10.27%；扣非归母净利润3.61 亿元，同比-12.69% ； 毛利率为73.80% ， 销售费率/ 管理费率/ 研发费率分别为46.18%/6.68%/6.07%，同比+1.07pct/+0.72pct/+0.04pct。

1）单季度来看，23Q2 实现营收17.7 亿元，同比+5.35%；归母净利润2.24 亿元，同比-18.05%；扣非归母净利润2.1 亿元，同比-8.91%。

2）分业务来看，原料/医疗终端/功能性护肤品分别实现营收5.67/4.89/19.66 亿元，同比+23.20%/+63.11%/-7.56%，毛利率分别为65.65%/82.30%/74.49%。

原料业务：透明质酸引领行业，塑造多元化生物材料前景。公司透明质酸产业化规模位居国际前列，依托合成生物技术聚焦六大类生物活性物，多种生物材料前景广阔。2023H1 医药级和化妆品级原料的增长成为主要推动力，其中医药级原料海外市场销售持续增长，出口原料销售收入2.75 亿元，占公司原料业务收入的48.49%，医药级透明质酸原料毛利率保持在85.29%的较高水平。同时，化妆品级原料通过服务转型不断推动销售增长，食品级原料收入保持相对稳定，但受短期市场竞争影响毛利率有所下降。

医疗终端业务：医美业务卡位合规化&差异化占领市场。以医美业务为主的皮肤类医疗产品实现收入3.26 亿元，同比增长56.76%。润致微交联娃娃针推广思路为合规长效百搭，填充类产品润致产品系列5 款产品已形成组合方案，以降低填充治疗门槛的方式推广家族式分层抗衰。此外，公司两款III类医疗器械水光产品有望成为首批合规上市的水光适应症产品，重组胶原蛋白原料开发的终端产品也即将进入临床阶段。

功能性护肤业务：业绩短期承压，单品孵化及渠道布局有望重启增长。

四大品牌润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活分别实现营收6.32/5.43/2.17/3.41 亿元，同比-2.04%/-10.10%/-16.81%/+29.62%。产品端23H1 多款大单品销售收入过亿，大单品占比继续提升，润百颜大单品系列合计占比超过润百颜整体销售收入50%，2023 年下半年仍有多款新产品即将上市；渠道端深耕精细化运营加大自播渠道的构建，日销和自播渠道在功能性护肤品渠道占比均有所提升。

投资建议：公司作为透明质酸龙头企业，长期来看成分&产品研发能力储备支撑管线扩张，护肤品板块四大品牌定位清晰，调整后有望重回增长，预计公司2023-2025 年营业收入68.84/81.89/99.28 亿元，归母净利润9.32/12.03/15.71亿元。对应PE 分别为48/37/29 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新产品研发、市场推广不及预期，行业监管风险，行业竞争加剧