导语
①开工率与库存均显著下滑，叠加下游需求恢复，供需结构有望改善，行业进入景气上行周期。
【资料图】
②夏季高温天气推高制冷需求，行业景气回暖，价格同比大幅上涨，原材料价格同比大幅下跌，价差空间修复。
事件驱动
8月9日下午，国家生态环境部大气环境司组织召开了《2024年度全国 HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会，就HFC配额方案与生产和消费行业进行交流。
HFCs制冷剂为目前我国正在发展的第三代主流制冷剂，主要用于空调、冰箱、汽车等设备制冷系统。根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，我国HFCs生产量和消费量将在2020~2022年平均值的基础上，于2024年冻结，2029年开始削减。
我国应当于2015年削减第二代制冷剂至基线水平的90%，于2020年削减至基线水平的65%，2025年削减至32.5%，2030年削减至2.5%，并于2040年将其完全淘汰。
产业分析
制冷剂是一种实现制冷循环的媒介物质，其中氟制冷剂占据主导地位。制冷剂，又称冷媒和雪种，其工作原理是利用可逆的相变来传递热量，具体来说制冷剂首先在低温下汽化吸取被冷却物体的热量，后在冷凝器中凝结时将温度转移给水或空气。制冷剂需要具备良好的热力学性能、化学稳定性以及经济环保性，被广泛应用于冰箱、空调等领域。
目前最为最常见的制冷剂有氟利昂、氨（NH3）、水（H2O）、二氧化碳（CO2）、少数碳氢化合物（R290、R600a）等类型，其中氟制冷剂凭借其良好的安全性能和热力学性能占据了制冷剂市场的主导地位。
制冷剂产业链
资料来源：百川盈孚、光大证券
当前制冷剂已发展有四代产品，零ODP和低GWP 是制冷剂的发展方向。
1930 年，第一代含氟的制冷剂氟氯烃类 CFCs（氟利昂）开始被人们使用，但由于第一代制冷剂对臭氧层的破坏极大，目前全球已经淘汰使用。
氢氟氯烃HCFCs 是取代 CFCs 的第二代制冷剂，相比第一代制冷剂，第二代制冷剂对臭氧层的破坏较小，但目前发达国家已全面淘汰二代制冷剂，发展中国家已于2015 年启动相关淘汰进程，预计于 2030 年完成制冷剂用途的淘汰。
氢氟烃HFCs 是第三代制冷剂，其臭氧层消耗潜值（ODP）为零，但由于其全球变暖潜能值(GWP)是二氧化碳的几百甚至数千倍，目前也已处于淘汰初期。
第四代制冷剂主要是指碳氢氟类 HFOs 制冷剂，拥有零 ODP 值和极低的 GWP 值的优点，但由于当前 HFOs 制冷剂的专利和设备成本较高，其发展仍然处于起步阶段。
制冷剂的发展历程
资料来源：《2020年度中国制冷剂产品市场分析》
配额方案落地在即，“份额战”结束，三代制冷剂供需格局迎反转
2024年起第三代制冷剂进入产量削减期，我国将以2020-2022年产量平均值为基线削减使用量。2016年10月15日《蒙特利尔议定书》缔约方达成《基加利修正案》，第三代制冷剂被纳入《蒙特利尔议定书》的管控范围。修正案规定发展中国家应在其2020年至2022年HFCS使用量平均值的基础上，2024年起管控HFCs的消费和生产，自2029年开始削减，到 2045年后将HFCS使用量削减至其基准值20%以内。
2021年4月16日中国正式接受《基加利修正案》修正案，并于2021年9月15日生效。2021年12月28日我国生态环境部发布《关于严格控制第一批氢氟碳化物化工生产建设项目的通知》，将逐步削减氢氟碳化物(HFCs)的生产和使用。
8月9日下午，国家生态环境部大气环境司组织召开了《2024年度全国 HFCs 配额总量设定与分配实施方案》初稿行业交流会，23年底三代制冷剂产能冻结之后，企业后续HFCs 配额将按照2020-2022年产量平均值为基线分配。
全球 HFCs（第三代制冷剂）削减计划
资料来源：《蒙特利尔议定书》和《基加利修正案》，光大证券
由于我国三代制冷剂即将于 2024 年实行配额制度，而配额的分配量取决于各个厂家基线期的产量，为此厂家为了争取市场份额纷纷扩产，2019年底企业大量投入新产能，导致我国三代制冷剂短期内产能大幅增加。随着三年基线期结束，“份额战”缓和，三代制冷剂暂无新增投产产能，产能趋于稳定，截至2023年7月，我国三代制冷剂 R32、R125、R134a 的产能分别达到50.7、30、33.5万吨。
2023年7月我国主要三代制冷剂产能（万吨）
资料来源：百川盈孚，光大证券
20-22 年基线年中，产能扩张使三代制冷剂市场供过于求，行业盈利能力位于景气底部。2022 年以来，R32、R134a价差均位于历史低位，R125价差情况相对良好。
随着后续三代制冷剂产量配额政策的出台，行业格局有望重塑，截至 2023年8月10日，R32、R125、R134a产能CR3分别达到46%、40%、43%，在基线年“份额战”中获取较大产量份额的行业龙头有望充分受益。
2023年以来，随着“份额战”平息，行业扩产结束，开工率与库存均显著下滑，叠加下游需求恢复，供需结构有望改善，行业进入景气上行周期。R32、R134a7月价差均值分别较22年12月价差均值+2533元/吨、+5212元/吨。R125价差虽均值较22年12月价差均值下跌10%，但下跌幅度小于R125 价格 28%的跌幅。
2019年以来三代制冷剂价差走势（元/吨）
数据来源：Wind
夏季高温天气持续，制冷需求回暖，制冷剂行业景气上行
23年夏季我国多地迎来持续高温天气，全国空调产量持续上升，叠加22年低增长基数影响，2023年6月全国空调产量累计同比+16.6%，增速同比+15.5pct，增速环比+2.4pct。23年Q2 中国宏观经济基本面持续好转，下游消费需求回升，23年4月全国汽车产量累计同比回正，为+4.3%，6月汽车产量累计同比延续4月增长，为+6.1%，同比+8.2pct，环比-1pct。
作为制冷剂主要下游产品，空调产量夏季增长势头持续，汽车产量恢复增长，空调新增需求有望上升，叠加售后需求增长与 22 年低基数影响，短期内因制冷需求回暖，行业景气上行，制冷剂有望扩大盈利空间。
2023年6月全国空调及汽车产量累计同比延续增长态势
数据来源：Wind
夏季全国普遍高温，R22下游需求回暖；高温天气加持，R22制冷剂下游需求增长。价格方面，R22 制冷剂7月、本周均价分别为 19000、19100 元/吨，7月同比+23%，环比-1%；本周均价较上周+1%。原材料方面，无水氟化氢 7月、本周均价 9098、9090 元/吨，7月同比-12%，环比-2%；本周均价较上周持平。三氯甲烷 7月、本周均价2281、2314 元/吨，7月同比-28%，环比-5%；本周均价较上周-0.4%。价差方面，R22 制冷剂 7月、本周价差分别为 9760、9720 元/吨，7 月同比+99%，环比+0.3%；本周均价较上周+0.1%。
因宏观经济基本面恢复，下游需求好转叠加22年低基数影响，R22 制冷剂价格同比大幅上涨，原材料价格同比大幅下跌，价差空间大幅扩大，盈利显著上涨。
R22价格及价差情况（元/吨）
资料来源：百川盈孚
“份额战”结束叠加下游景气恢复，三代制冷剂价差明显改善
20-22 年基线年中，产能扩张使三代制冷剂市场供过于求。进入2023年，随着份额战结束，供给端收缩，叠加需求端景气恢复，三代制冷剂价差修复明显。
R32价差恢复为正，叠加夏季制冷需求提升，价差大幅扩大，截至 2023年8月9日，R32 价差均值较年初+627%，较年中6月30日价差+3%。
R125 价差下滑，较年初-15%，较年中6月30日价差-17%。R134a 价差转正，上半年价差扩大，年中后略有下降，价差较年初+26%，较年中6月30日价差-14%。
成本端，二氯甲烷、四氯乙烯、三氯乙烯、无水氟化氢7月平均价格分别为 2599、3745、5116、9098 元/吨，分别同比-18%、-63%、-47%、-12%，分别环比+1%、-2%、-9%、-2%，原材料价格持续下滑，价差有望维持。
R32价格及价差情况（元/吨）
资料来源：百川盈孚
R134a价格及价差情况（元/吨）
资料来源：百川盈孚
券商观点
光大证券：随着后续三代制冷剂产量配额政策的出台，行业格局有望重塑，行业景气度有望持续上行。
开源证券：2023 年预计制冷剂将延续复苏趋势，看好2024年配额政策执行后，各公司业绩将重新步入上行通道，并有望持续增长。
东海证券：第三代制冷剂配额的落地将大幅提升氟制冷剂产业的景气度，同时产能将进一步向头部厂家集中，规模优势将进一步提升龙头企业的盈利能力。算力需求的提升推动了数据中心的建设，氟化液作为主要的冷却介质，市场空间广阔，相关国内厂家有望迎来发展机遇。
个股分析
三美股份：国内氟化工的龙头企业之一
公司为国内三代制冷剂行业龙头公司，具有三代制冷剂R32、R134a、R125、R143a产能4万吨/年、6.5万吨/年、5.2万吨/年、1万吨/年；现有制冷剂、发泡剂、氟化氢三大业务板块，已形成制冷剂合计产能18.56吨、发泡剂产能3.56万吨并一体化配套无水氢氟酸13.1万吨，产品产能位居前列。
永和股份：国内氯化工行业领军者
公司是我国氟化工行业中产业链最完整的企业之一，产品覆盖上游萤石到下游含氟材料；主要产品包括氟碳化学品单质、混合制冷剂、含氟高分子材料以及上游氟化工原料等，其中多项产品产能位居行业前列。
巨化股份：国内制冷剂全产业链布局龙头
公司是唯一一家拥有氟制冷剂一至四代系列产品的企业，氟制冷剂规模处全球首位，特色氯碱新材料处于全球龙头地位，现有拥有两套主流第四代氟制冷剂产品装置，年产能8000吨，打破了一系列卡脖子难题，产品远销全球70多个国家和地区。
风险提示
原材料价格快速下跌和维持高位，下游需求不及预期等风险。
参考资料
20230813-开源证券-氟化工行业周报：三代制冷剂配额政策临近，行业或将进入长期向上景气周期。
20230813-光大证券-需求旺季来临叠加配额落地，制冷剂景气回升。
20230703-东海证券-基础化工行业深度报告：三代制冷剂产能扩张已到尾声，氟化液市场空间广阔，氟化工进入景气周期。
