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研发端：行业处于调整期，研发投入增速趋缓。政策引导下，国产创新药IND和上市数量均比2021 年有所降低，但总体仍处于高位，创新发展趋势不改。研发投入方面，无论是头部仿创转型企业还是Biotech 企业仍保持较高的研发投入，但由于研发投入占销售额占比较高或者现金流压力，研发投入增速趋缓。

交易端：ADC 技术大热，仿创转型企业出现频次增加但交易不确定性也逐渐凸显。虽然2022 年创新药行业进入调整周期，但license out 交易仍维持较高热度，其中早期产品的占比增加。从出让方类型来看，仿创企业随着创新能力不断增强，研发成果逐步受到海外药企认可。而技术方面，ADC 药物市场前景火热，国内ADC 药物已经成为海外MNC 重点关注对象，逐步进入红海竞争。值得注意的是，随着国内药企交易规模和频次增加，交易的不确定性也开始显现，首付款对于药企（尤其是现金流紧张的Biotech 企业）重要性凸显。

销售端：营收逐步增长，但销售增速远不及预期，美国出海日益艰难，新兴市场或将成为出海目的地。国产创新药销售额稳步增长，但受制于医保降价&内卷等多重因素，销售增速不及预期，尤其是以PD-1/PD-L1 为代表的核心产品。未来国产创新药的销售峰值仍需降低预期。企业端而言，先声、豪森等企业创新收入占比超50%，基本完成仿创转型。而Biotech 企业则由于产品临床效果和企业销售能力差异逐步分化，但Biotech 企业盈利短期内仍较为困难。出海方面，FDA对于创新药的高要求使得BIC 或者FIC 才能有核心竞争力，而中美关系则使得出海美国日益艰难，企业开始逐步探索新兴市场国家的机遇。

支付端：医保降价政策趋于缓和，创新药探索支付新模式。医保谈判降价幅度趋缓，医保在可及范围内逐步支持国产优质品种。但在医保降价压力和创新产品推广及企业盈利的需求下，也有企业主动尝试短期不进医保，探索商业保险的高端医疗支付选择。

投资端：悲观情绪修复，2023 谨慎乐观。2022 年医药二级市场经历投资寒冬，股价跌幅较大。IPO 方面，港股融资遇冷，企业纷纷回A 上市，但情绪较弱，估值倒挂明显。2022 年9 月底开始，投资者对于医保集采政策的预期改善，叠加疫情防控放松和龙头企业产品的临床结果超预期等多重因素刺激，创新药行业市场情绪逐渐修复。二级情绪修复和防控放开后，一级市场投资活动逐渐增强，但由于基本面问题仍然较为谨慎。展望来看，美联储加息尾声，有望带动全球医药投资热情回归，从而推动国内一二级市场投资热情。

银行业务：（本段有删节，招商银行各部如需报告原文，请以文末联系方式联系招商银行研究院）。

风险提示：融资环境差&固定资产拖累，企业现金流紧张；创新药研发进度不及预期；创新药销售情况不及预期；创新药出海不及预期。