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报告摘要：

6月季末财政支出 大月，在财政净支出贡献大量流动性的背景下，央行同时加大公开市场操作，净投放10690 亿元，导致6 月银行间流动性较为充裕，资金面平稳跨过半年末时间点。根据定义法测算，5 月超储率1%，6 月为1.82%。

7 月为季初缴税大月，但考虑到宏观经济景气度不足，财政税收或弱于季节性水平，预计除去公开市场操作，7 月银行间流动性无明显缺口。

但由于6 月底央行为维护半年末流动性平稳，投放的大量7 天逆回购将在7 月初到期，预计将抽取较多流动性，超储率季节性下降。此外，缴准基数的季节性下降，将在一定程度上补充流动性。具体来看，五因素中，财政存款预计将抽取365 亿元，公开市场操作将回笼12690 亿元（或将部分续作），M0、库存现金释放92 亿元，银行缴准方面或将释放1526亿元，外汇占款方面小幅波动对流动性的影响可以忽略。预计7 月超储率为1.49%。

财政存款方面，7 月季初为财政税收大月，但从前月数据来看，近月经济整体承压，财政税收及卖地收入明显弱于季节性表现，叠加7 月国债到期量不小，我们预计7 月财政存款将仅抽取365 亿元流动性。其中，一般公共预算账户预计抽取137 亿元银行间流动性，政府性基金预算账户预计将释放3893 亿元流动性，政府债券发行预计将抽取4120 亿元流动性。政府债券方面，从国债来看，7 月发行量与到期量均较大，净融资-187 亿元；从地方政府债来看，一般债方面，假设7 月一般债发行量与6 月相近为700 亿元；专项债方面，从今年专项债发行节奏来看，二季度与2021 年同期节奏相似，参考2021 年发行情况，预计7 月发行量占全年额度的9%左右，即3608 亿元；另一方面，对于再融资地方政府债，预计其与地方政府债到期量相当，7 月地方政府债到期量为3956 亿元，近月地方政府均保持了较大的再融资量，故假设7 月地方政府债到期释放的流动性将被地方政府再融资债抵消。

公开市场操作方面，6 月底央行为维护半年末流动性平稳，投放的大量7天逆回购将在7 月初大量到期，但鉴于跨月之后，资金需求阶段性下降，央行将少量续作。7 月1 日至7 月31 日期间到期12690 亿元，收拢大量流动性。其中，逆回购到期11690 亿元，MLF 到期1000 亿元。预计7 月央行将部分续作，公开市场操作将收拢万亿左右流动性。

M0、库存现金方面，季节性明显，7 月是取现小月，现金漏损波动很小，影响不大，参考近年同期均值水平，央行M0 和库存现金环比变化或为-92 亿元。7 月银行缴准方面，我们预计将释放1526 亿元的流动性。7 月季初信贷投放小月，缴准基数往往较6 月季末环比会有大幅回落。结合历史上季节性水平来看，我们预计今年7 月缴准基数或环比下降2 万亿。

按当前7.6%的平均存款准备金率来估算，银行缴准规模或将减少1526亿元。

风险提示：财政货币政策超预期，经济修复超预期。