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美联储淡化预 期管理，强调政策灵活性。7 月议息会议美联储如期加息25bp，联邦基金利率目标区间升至5.25-5.50%。本次会议值得关注的几项变化，一是未明确未来是否会再次加息，而是继续通过数据依赖机制来做决定。相比6 月会议，美联储紧缩态度已有较明显改善。二是对下半年经济更加乐观，美联储官员不再预期出现经济衰退。三是坚持“紧缩货币政策的效果仍需时间显现”，未来需要进一步确认各项指标的变化趋势。

美国核心通胀回落趋势相对明确，再次加息的必要性不强。当前美国各项经济指标仍保持韧性，二季度经济增长超预期。因此下半年经济走软和失业率上升都难以对美联储加息形成约束，通胀率尤其是核心通胀将作为更加重要的参照指标。我们认为下半年美国核心通胀的回落趋势相对较明确，一方面基数效应对于核心项同比的扰动相对更低。另一方面无论是核心商品还是核心服务通胀，都存在进一步下行的动力。基于此，我们认为美联储再次加息的必要性不强，更可能是high for longe（r 保持高位更久）。

在美国经济具有韧性同时维持高利率的情形下，美元表现可能会相对偏强。美联储6 月议息会议后，美元震荡走弱首先与欧美央行政策“错位”有关，美联储暂停加息的同时欧央行加息25bp。其次是7 月上旬美国就业和通胀数据低于预期，市场紧缩交易降温。下一阶段，欧洲等主要经济体加息周期可能已接近尾声，相比之下美国经济所展现的韧性更强，这可能推动美元维持偏强表现。考虑到国内经济运行仍面临一定困难挑战，7月以来政策转向到落地生效仍需传导时间，同时国内货币政策取向偏宽松，人民币汇率可能持续面临贬值压力。

这就不难理解7 月份以来，政策面稳汇率的意愿有所强化。6 月份美元兑人民币汇率接连贬值，未见央行采取明显干预。但自7 月份起，首先是中间价向升值方向的贡献明显增强，说明政策部门可能开始主动调节汇率波动。随后央行上调跨境融资宏观审慎调节系数，政治局会议也定调“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。我们理解，这既是政策面为应对汇率贬值压力采取的前瞻操作，也是为下半年货币政策进一步发力创造空间。

风险因素：美联储超预期紧缩，欧美通胀超预期反弹，地缘政治风险等。