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核心观点

本轮市场的持续缩量源于中特估和TMT 的共同回调。目前市场缩量已经达到历史经验阈值60%，底部信号明确。复盘历史上熊转牛阶段缩量回撤的案例，我们发现新一轮的上行均伴随着新主线的建立或旧主线的重启，后续建议重点关注（1）超预期的宏观政策和经济修复信号催化下顺周期的阶段性机会和（2）重磅产业催化下TMT 新一轮的主线机会。

五月以来市场缘何持续缩量？

今年4 月，TMT 在交易过度拥挤之后就进入了顶部区间，板块成交量保持高位的同时迟迟未创新高。但由于TMT 热度不减，且一批总龙头（剑桥科技、昆仑万维、万兴科技等）仍然保持涨势，资金继续挖掘板块内低位的细分赛道，做补涨逻辑。此时，中特估正在石油、基建等带领下开启新一轮上涨。4 月底，TMT 各方向的龙头开始陆续出现危险信号，日内振幅显著放大，顶部迹象明显。与此同时，中特估的行情也扩散到了银行，并以加速赶顶的方式演绎。于是，当5 月大盘再次来到3400 点时，主线内的获利资金在恐高情绪下选择落袋为安，中特估和TMT 同时回调，而后又在经济数据不及预期等利空催化下加速下跌。主线的休整使得众多资金选择离场观望，等待机会明确再参与行情，市场随之开始缩量；而部分资金则继续参与其它主题性机会，以TMT相关主题为代表，期间虚拟电厂、机器人、智能医疗等热点轮番登台唱戏，为市场贡献了成交量。5 月底以来，随着TMT 在英伟达景气的催化下开启新一轮上涨，大盘随之放量并有所回升，但6 月底交易拥挤的TMT 在昆仑万维减持等利空的催化下再度回调，大盘也随之进一步缩量并再度探底。而随着近期无人驾驶、厄尔尼诺等主题行情的短线见顶，更多的资金选择离场观望，大盘的成交额也进一步萎缩。复盘历史上熊转牛阶段回撤的案例，大盘的缩量都伴随着前期主线的熄火（而新主线尚未建立），而大盘的放量回升都伴随着旧主线的重启或新主线的建立。

后市研判：缩量到位在即，关注主线机会

截至7 月24 日，市场成交额降幅已达57.98%，换手率降幅已达63.75%，而历史上缩量60%是大盘见底的明确标志，当前市场缩量已经较为充分。后市有三种演绎路径：（1）最悲观的情况是在没有进一步催化的情况下，市场继续震荡；（2）若有超预期的宏观政策和经济修复信号，顺周期将迎来涨幅约10%、持续约1 个月的阶段性机会，并带动大盘回升；（3）TMT 若迎来重磅产业催化，有望成为新一轮的主线带动大盘回升。

风险提示：疫情恶化、中美关系恶化、欧美经济硬着陆等。