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引言：7 月PMI 数据中最大亮点在于内需订单明显回升，主要受消费驱动，显示年初以来强劲的地产竣工、按历史半年传导时滞，开始显现于当前大宗消费动能更快回升。

7 月PMI 继续回升，需求恢复速度明显加快、且好于生产。7 月中采制造业PMI 回升0.3 至49.3，延续6 月以来的恢复态势。其中生产指数因工业去库存小幅回落0.1 至50.2，但PMI 是环比指标，6 月生产指数较快改善主因国内疫情形势快速缓和，7 月恢复速度客观边际放缓，但仍处于回升趋势中。需求表现更亮眼，新订单指数大幅回升0.9 至49.5，回升到今年4 月以来最高水平，且改善速度较6 月明显加快。

新出口订单、建筑业PMI 走弱，但内需订单明显回升，说明地产竣工对消费的更强拉动开始启动。7 月内需订单（+1.0 至50）回升幅度大于整体新订单，前者也达到今年4 月以来最高水平。但7 月建筑业PMI（-4.5 至51.2）受高温多雨等不利因素影响大幅下行，投资内需恢复放缓，但也意味着内需订单中消费订单改善幅度更大。这也显示上半年强劲的地产竣工，按半年传导时滞，开始从7 月体现为大宗可选消费（家电、家具、汽车等）更积极的恢复动能，新出口订单小幅回落0.1 至46.3，压制本轮出口企业订单并非海外需求疲软，后者目前仍维持较高正增速，发达国家自去年Q4 以来趋势性降低自海外进口才是主因，后者与发达国家更鼓励本土制造业供给、强化产业链竞争有直接关系。

生产指数小幅回落但仍维持50 以上，工业去库存仍构成约束。石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品、专用设备、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数均高于临界点，也意味着更偏下游的行业生产指数处于50 以下，而本轮工业去库也是下游明显快于中上游，整体生产指数恢复放缓或仍源于工业去库存约束。

服务业PMI 小幅回落，生活性服务业恢复好于生产性服务业。7 月服务业PMI 回落1.3至51.5。分行业看，在暑期消费带动下，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0 以上较高景气区间，高温多雨的情况下暑期消费仍然表现积极。而生产性服务业仅电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数高于60.0。

高温天气推动煤价回升，7 月原材料购进、出厂价格回升明显。虽然前期国际油价仍在下行，但7 月以来受高温天气影响，煤炭价格明显回升，我国能源消费结构更多为煤炭，因而推动原材料购进价格、出厂价格分别回升7.4、4.7 至52.4、48.6。

“N 型”复苏第三阶段、经济动能环比温和回升的过程正式开启。近两个月中采PMI 数据显示，经济动能环比持续转弱的过程已结束，7 月正式拉开内生动能温和回升的“第三阶段”。其中，内需订单、尤其是消费需求的改善速度明显较二季度加快，主因自今年年初以来快速走强的地产竣工，按半年传导时滞的历史规律，开始于7 月体现为居民对大宗消费倾向的回升（家电、家具、汽车），这一逻辑是独立于收入的。加之国内地产政策的快速优化调整，结合我们此前地产领先指标年内向好的态势，消费、地产两大内需动能均迎来新的积极变化，下半年经济形势无需过度悲观，基建政策更多留力明年。

风险提示：全球产业链供给竞争加剧，房地产政策力度不及预期。