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投资要点：

我们认为，本轮房地产政策调整的三个方向已经明确：

（1）加快城中村改造。2021 年“超大特大城市”房地产投资占比全国为35%。根据已披露投资数据的广州进行推算，今年全国超大、特大城市或将推动城中村改造投资1-1.5 万亿元。

（2）因城施策放松购房门槛，如“认房不认贷”。目前仍维持“认房又认贷”政策的城市有16 个，2021 年占全国房地产销售面积的比重仅为16.2%。从这一情况来看，即使“认房不认贷”政策全面落地，能享受到政策利好的城市也较少，对全国地产销售总规模改善作用有限。

（3）降低房贷利率。降低房贷利率分为两个方向，一是新增房贷利率下调，即LPR 下调，我们认为短期内可能性不大；二是存量房贷利率下调。下调存量房贷利率，我们认为需要考虑2 个因素：一、商业银行净息差与经营压力；二、国有商业银行上缴利润规模下降，央行需要与各级财政部门进行协调。若存款利率不进一步压降，短期内存量房贷利率下调的空间有限，或先以小规模试点为主。

在实际交易层面，从2022 年4 月政治局会议、2023 年1 月首套房利率新政落地后的历史经验来看，一轮利好政策落地，确实会带来30 城商品房成交数据的好转。但我们认为若销售数据改善，同时当地房价并未大幅上行，则本轮地产销售回暖是暂时性的。存量需求释放完后，地产销售数据可能再度下行，债市投资者无需过度悲观。

风险提示：房地产政策超预期、资金面收紧超预期、中国央行货币政策超预期、信贷投放超预期、税收超预期、历史数据无法预测未来走势，相关资料仅供参考。