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23 年H1 归母净利同比-49%，维持“增持”评级

皇马科技发布半年报，2023 年H1 实现营收8.97 亿元（yoy-27%），归母净利1.50 亿元（yoy-49%），扣非净利1.24 亿元（yoy-40%）。其中Q2 实现营收4.65 亿元（yoy-24%，qoq+8%），归母净利0.71 亿元（yoy-57%，qoq-10%）。我们预计23-25 年归母净利润4.01/4.71/6.01 亿元，对应EPS分别为0.68/0.80/1.02 元。可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为18 倍，给予公司23 年18 倍PE，目标价12.24 元，维持“增持”评级。

原料跌价叠加需求收缩，H1 盈利能力有所下滑

受宏观经济及市场供需变化影响，23H1 公司小品种/大品种销量分别为6.04/0.67 万吨，同比变化-6%/-70%，销售均价分别为14057/6970 元/吨，同比变化-13%/-18%，分别实现营收8.49 亿元/0.47 亿元，公司主动优化产品结构，积极开拓新能源胶树脂等成长性产品，小品种收入占比同比提升10pct 至95%。23H1 主要原材料环氧丙烷/环氧乙烷价格分别为8773/5728元/吨，同比变动-11%/-16%，公司H1 实现毛利率23%，同比变动-2pct。

公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.53%/3.06%/3.91%/-0.04%，同比变动+0.13/+0.30/-0.45/+1.46pct。

原材料跌势延续，在建项目有望贡献增量

据百川盈孚，截至23 年8 月21 日，华东地区下半年环氧丙烷均价为9340元/吨，较上半年均价下跌5%，原材料延续跌势，成本端有望减压。据半年报，公司在建项目众多，包括年产 0.9 万吨聚醚胺技改项目、年产0.6 万吨聚醚胺新材料技改区项目、新建配套丙类罐目等，公司年产3 万吨高端表面功能新材料项目预计23H2 投产，有望进一步提升公司盈利能力。此外，公司加大对年产200 吨聚酰亚胺技改项目及皇马科技总部大楼建设工程的投入力度。截至23H1，在建工程合计3.53 亿元，在建项目的陆续投产有望增厚公司利润。

风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。