聊聊自贸区债

自贸区债券是指面向自由贸易试验区内已开立自由贸易账户的区内及境外机构投资者所发行的债券品种，发行人可以为境内、自贸区内及境外的金融机构或企业，发行币种包括人民币和外币，即自贸区债券是“在岸的离岸债券”，简称为“明珠债”。

自贸区债券市场成立于2016年，上海市财政局面向上海自贸区区内及境外机构投资者成功发行了30亿元3年期地方政府债券，正式宣告了上海自贸区债券市场的诞生。但是自首发后市场陷入沉寂，自2019年才实现自贸区企业债的首发，2022年市场发行规模首次突破百亿元；2023年自贸区债发行火热，截止2023年6月19日，当年全市场发行了817.65亿元，发行规模已经超过了2022年全年的两倍。

(相关资料图)

截止2023年6月19日，自贸区债券市场存续债184只，存续债规模合计1251.42亿元，涉及主体136家。（1）特征一：以3年期品种为主，以人民币为主要计价货币。95%的债券均为3年期品种，另有少部分1年、2年、2.5年和10年期品种；以人民币作为计价货币的债券占比97%，仅有四只以美元/欧元计价。（2）特征二：城投是发行主力，地产和金融主体也开始逐步加入市场。存续自贸区债中城投债规模最大，占据了市场77%的体量，其次为产业债，占比为12%；存续城投类自贸区债主要来自浙江、江苏、山东、湖南和四川，区县级债占比52%，其次为地市级和国家级园区平台债。（3）特征三：发行主体的评级中枢略往下走，城投债中AA级占比偏高。2023年AA+及AAA主体的发行规模占比61.86%，相比2022年和2021年分别下滑了2.46个和5.13个百分点，发行主体评级中枢略有下行趋势；城投类主体中AA级别占比偏高，在24.45%左右。（4）特征四：市场多选择直接发行和SBLC发行， SBLC提供者多为当地城农商行，或是一些国有行和股份行在当地的分行，目前存续规模较大银行主要包括上海银行杭州分行、长沙银行、上海银行南京分行、上海银行成都分行和邮储银行宁夏分行，存续规模在50-20亿元左右。

为什么自贸区债突然发行火热？自贸区债券自2022年下半年开始密集发行，并且其中绝大部分的发行主体均为城投主体，我们认为这主要是因为：（1）城投处于新一轮收紧周期中，境内融资难；（2）城投中资美元债市场也遭遇了“政策&利率双杀”，难以低成本融资；（3）自贸区债相比境内债和中资美元债拥有募集资金用途灵活、可缓冲外汇市场波动风险、发行限制少等优势。

基本面观察

跟踪期内（2023.06.19-2023.06.23）有4家出现主体评级调低，为帝欧家居集团股份有限公司、搜于特集团股份有限公司、维尔利环保科技集团股份有限公司和广西博世科环保科技股份有限公司。

一级市场

发行规模方面，信用债发行量、城投债发行量和净融资额均环比下降。发行利率方面，本期信用债的整体加权票面利率较上期较上周下降21.31BP至3.23%，城投债的票面利率较上期下降41.13BP至3.88%，产业债的票面利率较上期下降19.15BP至2.84%；信用债的整体票面-投标下限空间较上期上升13.35BP至55.73BP。

二级市场

成交量方面，本期信用债整体成交量环比下降44.58%，产业债与城投债的成交量环比分别为-50.88%和-40.49%。信用利差方面，AAA、AA+和AA级城投债较上周分别走阔1.49bps、1.55bps、2.11bps。成交异常方面，本期产业债高估值成交债券量为104只，低估值债券量为155只；本期城投债高估值成交债券量为681只，城投债低估值债券量为425只。

风险提示：市场风险超预期、政策边际变化。