宏观逻辑：

外部来看，一方面，欧美服务业、就业、通胀韧性强于预期的情况仍在延续，欧美高利率将维持“更久”，降息预期大大推迟，对资产估值分母端中期友好因素减退；另一方面，利率高位波动加大，高利率环境下金融领域风险，海外地缘风险等仍有可能发生。外部潜在扰动大于利好。

内部来看，股市已对“弱现实”有所计价，下行风险降低，但去库周期或长于预期：1）居民消费力受到就业、收入预期制约；2）地产周期下行；3）库存绝对值水平偏高；4）外需下行压力有所上升。需等待企业利润增速、存货周转周期、应收账款回款周期等指标持续改善的积极信号。

(资料图)

当前宏观政策定力较强，近期高层会议表态均指出，政策要保持战略定力，围绕高质量发展首要任务实施针对性措施。经济复苏长期向好，但若无“下猛药”式刺激，短期经济预期难以显著改善。中美关系短期有所缓和，相关风险有所降低。

利率持续下行后，市场在政策基调确定前观望情绪上升，利率短期偏震荡，但国内经济延续“弱现实”格局，且未来仍有降息可能，后续利率仍有下行空间。

资产配置观点：

股票：低配。7月逐渐进入预期验证阶段，偏震荡格局，月末调整压力上升并关注调整后的反弹机会：经济底有待验证，仍需警惕复苏不及预期的扰动风险；欧美通胀压力不减，紧缩预期升温，外部扰动仍偏负面；国内仍有降息空间，估值端有潜在小幅利好空间；A股市场由于缺乏持续赚钱效应导致增量不足，资金面偏中性；政策基调将在月末政治局会议后明确，预计大概率保持定力，非“下猛药”式刺激，三季度经济数据显著改善并带动市场信心大幅回升的可能性不高，且会议前市场主线不够清晰，行业轮动较快，短期机会空间不大，临近会议市场观望情绪上升或带来调整压力，建议等待调整后的反弹机会。

债市：利率债：标配。当前较高的股债性价比、后续缺乏趋势性宽松空间等因素或令利率下行速度放缓、波动增加，但经济修复斜率继续放缓，后续仍有进一步降息空间，且风险偏好仍然不高，资金配置需求较强对利率债带来支撑。短期波动或有所上升，维持标配。中期仍有上行空间，偏积极。

信用债：中高评级标配/低评级低配。“资产荒”环境下，优质信用债供给不足、刚性配置需求较高为中高评级信用债提供支撑，但信用利差收敛至合理区间，难以进一步降低。中高评级信用债建议标配。要警惕当前地方政府债务化解进程中部分地区低评级城投债务相关风险，充分考量配置期限及安全垫厚度。考虑到下半年地方债务化解进程加快，警惕低评级（AA-）信用债潜在风险，低评级信用债维持低配。

黄金：标配。短期美元偏强对黄金产生一定压制，且今年内降息预期消除，黄金上行空间有所降低。中长期来看，黄金的趋势性机会或将延后至年末或明年，考虑到未来外部潜在的金融市场风险及地缘风险，以及汇率波动因素，以人民币计价的黄金仍然具备长期配置价值。

维持标配，但适当警惕短期调整压力。

风险：国际形势演变超预期；美国金融风险/加息超预期；国内经济复苏不及预期。