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事件说明。2023 年8 月11 日，公司公布2023 年中报。2023H1 公司实现营收19.66 亿元，同比下降10.52%；归母净利4.04 亿元，同比-41.53%；实现扣非归母净利3.90 亿元，同比-43.12%。

Q2 业绩拆分。Q2 公司实现营收10.14 亿元，同比-9.54%，归母净利1.74亿元，同比-49.27%，扣非归母净利1.69 亿元，同比-50.44%。毛利率为25.78%，同比下降18.37%，净利率为17.18%，同比下降13.46%。Q2 业绩下滑主要系①北苏总部22 年H2 投入使用，公司职工薪酬、折旧摊销、购买原材料劳务等支出大幅增长。②行业产能结构性过剩，负极价格继续下跌。

开工率和排产环比上升，下半年需求回暖。负极出货量方面，23 年H1，公司负极销量5.2 万吨。分季度看，23 年Q1 和Q2 销量分别为2.3 和2.9 万吨。

2023 年下半年，随年底旺季的到来及公司新产品开发初见成效，以及公司开工率和产能利用率提升，我们预计Q3 和Q4 出货环比持续提升，全年出货15-16万吨。

石墨化工序自供率100%，成本优势构筑竞争壁垒。吨净利方面，我们预计Q1 和Q2 分别为0.9 和0.6 万/吨，2023 年下半年，我们预计公司吨净利下调空间有限。公司自建一体化生产基地，实现100%石墨化工序自供和独创焙烧工艺，构筑成本优势，单吨盈利依然处于行业领先地位。

产能扩张顺利，一体化锂电负极材料项目建设继续推进。北苏总部、山西三期基本完成建设分别已于2022 年6 月、2022 年Q3 开始逐步投产使用，公司22 年底包含石墨化全工序一体化有效产能达24 万吨。目前山西四期30 万吨负极材料一体化项目尚在土地平整中，预计2024 年Q2 逐步投产，建成后公司将形成全工序一体化年产约50 万吨锂电人造石墨负极材料产能。

着重开发储能电池市场，快充产品有望放量。2023H1，储能电池用负极材料出货份额占比有所提升，订单量Q2 相比Q1 明显增加，Q3 放量出货。据GGII，储能电池的终端应用发展迅猛，2023 年H1 出货量达到87GWh，同比增长67%，增速已经超过动力电池，公司将继续加大储能新产品和新客户开发力度。随着年底下游客户的需求提升，公司快充产品出货量也将有所增加。

投资建议：预计公司2023-2025 年营收依次为52.27、62.39、85.50 亿元，归母净利润分别为10.72、12.51、16.79 亿元，当前收盘价对应2023-2025 年PE 依次为14、12、9 倍。考虑公司一体化生产模式，成本控制行业领先，新客开拓力度加强，成长逻辑确定性强，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格以及关键能源动力价格波动的风险；新能源汽车周期波动风险；存货余额增长及减值的风险；新品研发进步不及预期风险