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核心观点：

受替代电量等影响，上半年业绩下滑19%。公司发布2023 年中报，上半年实现营收63.74 亿元（同比+18.4%），归母净利润9.35 亿元（同比-19.1%）。上半年增收不增利，考虑主要为：（1）气电业务参与电网调峰，自发电量同比大幅增长，而电量替代政策尚未落地，亏损同比增加；（2）上年同期部分海风为试运营，今年上半年完全转固、固定资产折旧同比增加影响；（3）上半年风资源同比减弱影响等，2023H1 福建省风电利用小时数为1408 小时、同比降低104 小时（Wind 数据）。

2023H1 投资收益为5.19 亿元，其中长期股权投资贡献5.11 亿元。

上网电量同比增长17.7%，其中火电同比大幅增长。根据公司公告，2023H1 上网电量103 亿千瓦时，海风、陆风、光伏、火电分别为14.30、11.44、0.24、77.19 亿千瓦时，同比增速为+16.8%、-15.2%、+9.1%、+25.1%；海风电量高增，考虑为部分机组上年同期仍在试运营阶段；火电方面，气电、热电联产、燃煤发电同比增长182.5%、1.1%、26.1%。

看好火电盈利持续回升，期待海风进程加速。公司火电包括燃煤热电联产1.3GW /燃煤纯凝1.3GW/燃气1.5GW。年初至今国内现货煤价震荡下行，根据百川盈孚，8 月24 日秦岛Q5500 煤价已降至825 元/吨；8 月年度长协价降至704 元/吨，且长协履约有望提升，用煤成本下降带动盈利回升。海风方面，福建省发改委披露2023 年省内2GW海风竞配，公司携手三峡联合中标0.95GW，期待海风招标进程加速。

盈利预测与投资建议。预计公司2023~2025 年归母净利润分别为28.96、33.72、38.66 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为7.09、6.09、5.31 倍。我们看好公司在福建海上风电的发展前景，而煤电盈利有望继续回升，同时看好国企改革。参考同业估值水平，给予公司2023 年13 倍PE 估值，对应14.82 元/股合理价值，维持“买入”评级。

风险提示。煤价持续上行；海风项目新增、成本下降不及预期等风险。