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建筑装饰领跑者，经营拐点趋势向上。公司为装饰行业的龙头企业，自创立起一直坚持推动装饰行业的产业升级，2010 年深交所上市。公司业绩稳定恢复， 2023 H1 公司在手订单金额增加至155.08 亿元，新签订单金额增加至73.6 亿元，同比增长7.29%，其中住宅装修增速显著，同比137.57%。公司研发投入不断提高，从18-22 年的2.41 亿元增至3.71 亿元，销售费率得到有效控制。公司业务主要集中于华东地区，2022 年在华东地区营收达到73 亿元以上，占总营收的60%以上。

建筑装饰“大行业小企业”特性，行业出清，胜者为王。据中国装饰协会和智研咨询，我国装饰行业市场规模4.6 万亿元，是个大行业，且装饰通常8-10 年需更换装饰，行业的可持续性强。行业企业方面，中小企业占据大规模市场，按照2022 年收入口径，行业CR6 仅1.34%。面对地产下行风险考验后，行业处于出清阶段，能够在大浪淘沙的市场环境中优胜的头部企业，集中度提升的趋势将愈发明显，最后呈现胜者为王。幕墙行业超5500 亿元市场规模，虽然在2022 年幕墙行业增速有所放缓，但随着更新需求，以及节能环保需求，BIPV 将为幕墙带来增量市场。

城中村改造与装配式天然契合，装配式迎新机。城中村改造是一项系统的工程，其开发投资大，产业链长；其又有周期短、体量大、湿法作业工作面小、装修质量不可控难点，而装配式工艺特点和优势有效解决前述的痛点。据预制建筑网和智研咨询，装配式装修相比传统装修优势显著，工期较传统装修减少80%，用工量减少60%，材料减轻60%~70%，提升显著，消费者接受程度高。因此城中村改造与装配式装修天然契合，我们城中村改造会刺激大量装配式需求。2022 年6 月，住建部发布实施方案明确提出要推进绿色低碳建造，大力发展装配式建筑，到2030 年装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到40%（21 年为24.5%左右），杭州7 月发布《意见》指出该比例在2027 年达到40%，未来提升空间大。

积极开拓多条成长曲线，建筑信息化布局领先。1）智能建筑板块：2018 年-2022 年期间，万安营业收入总体保持增长，由5.72亿元增长至9.24 亿元，CAGR 为12.74%，其中万安公司的主要产品为智能建筑综合运营管理平台，主要由雾天、雾宇、三维可视化数字孪生三部分组成。2）BIPV 板块：公司与我国建筑光伏一体化应用龙头实现战略合作，2022 年已中标建筑光伏一体化项目订单金额为 3.4 亿元，较上年同期增长1021.32%。3）3D打印板块：公司参股全球 3D 建筑打印领先企业-盈创科技（参股23.52%），据盈创官网，借助盈创的“油墨”技术实现“变废为宝”。

投资建议。我们预计2023-2025 年，公司营收135.89/ 150.36/166.83 亿元，同比增速12.2%/ 10.7%/ 11.0%，归母净利润4.67/ 5.94/ 7.24 亿元，同比增150.6%/ 27.3%/ 21.7%；EPS0.35/ 0.44/ 0.54 元，对应7 月28 日5.04 元收盘价14.47/11.36/ 9.33x PE。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

固定投资不及预期、装配式建筑政策推动不及预期、智能建筑产品开发不及预期，系统性风险。