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事件：

2023 年8 月18 日，牧原股份公布2023 年中期报告。公司2023 年H1 实现营收518.7 亿元，同比+17.2%；归母净利润-27.8 亿元，同比+58.4%。

点评：

出栏目标稳步推进。2023 年上半年，公司共销售生猪3026.5 万头，同比-3%。其中，商品猪2907.7 万头，同比+8%；仔猪109 万头，同比-73%；种猪9.7 万头，同比-54%。上半年总出栏量低于去年同期，主要由于去年上半年仔猪销量较大，剔除仔猪销量因素影响，商品猪的出栏量同比提升。由于去年下半年能繁母猪存栏量增加，预计今年下半年公司或将加大出栏量。

产能稳健扩张。二季度末公司能繁母猪存栏为303.2 万头，季度环比+7%，同比+23%。公司今年上半年资本开支超过90 亿元，其中三分之二是对已完工工程的结算，三分之一是养殖产能建设、维修及升级改造等支出，预计今年全年资本开支150 亿元左右。

生产效率稳步提升。目前公司养殖全程存活率在87%以上，PSY 在28 以上，育肥料比略高于2.8，育肥阶段日增重在800g 以上。

完全成本显著下降。养殖效率提升与粮价下行共同作用下，公司生产成本显著下降。目前公司断奶仔猪成本在300 元/头左右；7 月份生猪养殖完全成本约14.3 元/kg，比去年年底下降约1.2 元/kg，其中生产成绩提升贡献0.7 元/kg 左右，饲料原材料价格下降贡献0.5 元/kg 左右。公司优秀区域养殖完全成本低于14 元/kg，优秀场线完全成本低于13 元/kg。各区域成本中枢下降，区域间成本方差减小。未来公司将进一步挖潜成本下降的空间，持续改善各项生产指标。随着饲料原材料价格的下降逐步体现在养殖成本上，公司力争年底生猪养殖完全成本降至14 元/kg 以下。

屠宰产能利用率提升，头均亏损下降。截至2023 年6 月末，公司已投产10家屠宰厂，投产产能合计为2900 万头/年，7 月份屠宰产能利用率接近50%。现阶段月度屠宰超100 万头，仍处于爬坡阶段，公司未来将继续加强销售渠道的建设。上半年公司共计屠宰生猪552.2 万头，屠宰业务实现营收86.7 亿元，头均亏损显著改善。

投资建议：我们预计公司2023-2025 年的营业收入分别为1307 亿元、1581 亿元、1802 亿元，归母净利润为41 亿元、268 亿元、308 亿元，对应PE 为55.5X、8.5X、7.4X。维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上升风险、猪价上行不及预期风险、动物疫病风险。