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报告摘要

产需边际小幅好转。6 月制造业PMI 仍处收缩区间，但扭转了3 月以来的回落态势，较上月小幅提升了0.2 个百分点至49%，符合市场预期。其中产需均有改善，价格指数也有所上行，原材料库存及从业人员指数虽然继续边际走弱，但降幅有所收窄。整体而言，经济目前依旧偏弱运行，但6 月制造业景气度积极的边际变化或预示底部的临近。具体而言，6 月PMI 指数表现出以下特征：一是产需边际均有改善。6 月生产指数重回荣枯线以上，需求释放略有好转，不过其绝对水平表明目前需求承压仍重，政策加码扩内需的必要性依旧存在，经济回升的基础还需进一步巩固。相比而言，生产的改善幅度好于需求，或因生产除受增量订单的拉动之外，也部分受到积压订单的驱动。库存方面，目前仍处于去库进程之中，本月原材料库存及产成品库存指数均低于临界线且较前值都持续回落。此外从业人员指数连续下滑，反映出就业压力仍存。二是价格指数止跌回升。6 月主要原材料购进价格及出厂价格虽处收缩区间，但边际有所回升，企业成本压力有所缓和，根据国家统计局，调查中反映原材料成本高、物流成本高的企业占比均连续4 个月回落。三是大型企业表现持续占优。6 月大型企业PMI 处于扩张区间，其生产指数及新订单指数均在临界水平以上进一步上行，中小企业PMI 则持续运行在收缩区间，其中小型企业相对承压，PMI 指数较上月回落1.5 个百分点，产需释放也都继续放缓。企业之间分化加剧。

非制造业扩张继续放缓。6 月非制造业商务活动指数为53.2%，持续运行在扩张区间，但相比上月下降1.3 个百分点，表现略低于市场预期。

服务与建筑业均出现不同程度的边际下行，两者疫后恢复性力量均在减弱，地产拖累下建筑业活动指数走弱更为明显。服务业继续小幅回调。6 月服务业商务活动指数扩张速度继续放缓。这是经济由恢复性增长转向常态化运行中的自然回落，不过本月服务业新订单指数相比上月小幅上行，业务活动预期指数也较前值加速扩张，或因6 月端午假期及“618”大促活动对服务产生了积极拉动，本月航空运输、邮政快递行业商务活动指数均位于60.0%及以上高位景气区间。建筑业持续回落。6 月建筑业活动指数继续下降2.5 个百分点，降幅相对明显，新订单指数、业务活动预期及从业人员指数均环比走弱，或可归因于国内地产的低景气。

积极的边际变化释放底部信号。6 月制造业景气度中止回落趋势，出现小幅反弹。4 月以来国内多项数据不及预期，经济恢复性增长之后的阶段性回落超出预计，本月PMI 指数虽然仍处于历史同期的最低值，但并未继续下滑，边际上的改善或预示经济下行空间有限，底部逐步显现。不过PMI 相对低位的绝对水平继续反映出稳增长政策加码的必要性，尤其是在海外地缘政治冲突及加息鹰派立场的冲击下，外需承压，内需重要性进一步凸显。此前央行已相继下调OMO、MLF 和LPR 利率，对弱需求给出一定回应，6 月国常会“研究推动经济持续回升向好的一批政策措施”，部署促进家居消费，稳增长政策信号继续释放，若政策如期推出，经济结束短期徘徊向上回升的动能也将有所增强。

风险提示：国内稳增长政策不及预期。